光大银行(601818)：零售转型收效显著 营收增速有望持续领跑

　　光大银行2018 年实现营业收入1102 亿，同比增长20.0%；实现归母净利润336.6亿，同比增长6.7%。不良率持平于1.59%，ROE 回落1.2 个百分点至11.55%。

    　　零售转型收效明显，收入增速持续提高。2018 年公司营业收入同比增长20%为股份制银行中最高水平，4 个季度营收增速逐渐加速，而这背后公司大力推动的零售转型功不可没，随着公司未来信贷投放继续向零售和消费类贷款倾斜，预计息差和中收仍将维持改善。1）息差：2018 年公司零售贷款占比较年初提升3.8 个百分点至44.6%，新增零售贷款中85%投入到信用卡和个人消费贷款，带动零售贷款收益率全年提升18bp 至4.49%，息差亦呈现逐季走高态势，全年净息差提升22bp、较前3 季度提高6bp；2）中收：2018 年手续费收入同比增长19.9%，主要是占比72.4%的银行卡手续费同比增长40.6%带动，公司2018 年信用卡发卡量、交易金额、透支余额同比分别增长33.7%、36.7%、32.5%。

    　　云缴费平台带动的低成本对公存款效果正在体现。2018 年公司对公存款成本上行17bp，小于零售存款成本36bp 的上行幅度。2018 年公司云缴费接入项目同比翻倍，交易金额同比增长137%，未来对低成本对公存款贡献将逐渐加大。

    　　真实资产质量稳定，不良偏离度大幅下降。公司2018 年上半年和下半年加回核销处置的不良净生成率分别为1.54%、1.36%，环比稳定，同比上升60-70bp主要是因为加大了不良确认力度，不良偏离度从年初的103%压缩到年末的84%。由于下半年不良处置力度低于上半年（下半年不良核销处置占全年的43%），因而年内不良率先降后升、全年与年初持平。下半年不良率上升主要是对公中的制造业不良暴露较大，下半年不良率大幅上升了147bp，零售贷款不良率平稳，下半年回落2bp。

    　　基本面拐点出现，低估值银行首选。光大银行年初至今涨幅10%，估值仅0.69x19PB，目前股价并未反映公司转型带来的变化，预计2019-2021 年公司净利润同比分别增长7.5%/8.4%/9.3%，低估值提供安全边际，基本面改善提供向上弹性，维持“强烈推荐-A”评级。

    　　风险提示：1）经济下行超预期；2）转型进度不及预期。