开滦股份(600997)公司年报点评：煤焦业务盈利双升 煤化工链条不断丰富

2018 年归母净利润13.6 亿元，同比大幅增长164%。公司2018 年取得营业收入/归母净利润204.6/13.6 亿元，同比+10.2%/+164%，EPS 为0.86 元。公司业绩大幅增长主要由于焦化产品价格大涨所致。公司拟每10 股派发2.6元股利（含税）。

    煤焦业务盈利双升，焦化利润贡献占比约三成。2018 年，公司洗精煤产/销量分别为291/179 万吨（对外销售约占62%），同比+5.4%/+2.9%；销售均价1170 元/吨，同比+2.2%。公司洗精煤量价齐升，带动洗精煤业务毛利率同比提升11 pct 至41.2%。公司焦炭产/销量分别为679/684 万吨，同比-2.9%/-3.6%；销售均价1895 元/吨，同比+11.9%。我们认为，公司焦炭产量下降主要由于所在唐山地区2018 年8 月要求延长结焦时间至36 小时导致三季度产量下滑所致。四季度公司焦炭产量为161 万吨，同比+4.3%，主要由于公司18 年采暖季限产力度低于17 年所致。公司全年原材料焦煤采购均价为1254 元/吨，同比+4.6%，焦炭-焦煤平均价差为（焦炭-1.3*焦煤）265元/吨，同比提升130 元/吨。按产量计，公司2018 年吨焦净利为96 元/吨，较2017 年提升79 元/吨。受益采暖季差别化限产，焦化业务贡献归母净利润逾4 亿元，占比30%。

    煤化工链条进一步丰富，终止内蒙资产收购。2018 年1 月，公司4 万吨/年聚甲醛项目顺利投产，全年产量约3.1 万吨，增加公司收入约3.5 亿元，煤焦化链条进一步丰富。由于内蒙开滦公司下属红树梁煤矿、乙二醇项目及科右中电厂处于在建阶段，存在不确定性，公司决定终止收购，彰显对股东利益维护。2019 年公司计划自产精煤271 万吨，同比-7%，生产焦炭640 万吨，同比-5.7%，预计营业收入181 亿元，同比-11.5%。调整固定资产折旧年限预计减少公司2019 年度归母净利润约0.68 亿元。

    盈利预测与估值。我们预计2019 年焦煤焦炭价格或将维持高位震荡，但由于公司2019 年主要产品生产计划显著下滑，因此下调公司2019~2020 年EPS 至0.82/0.81 元（原预测为1.02/1.13 元），给予2021 年EPS 为0.79元。按3 月29 日收盘价6.67 元，对应公司19 年PE/PB 分别为8x/0.9x。由于公司环保改造及区位优势显著，给予公司19 年9~10 倍PE，对应合理价值区间7.35~8.17 元（对应19 年PB 为1.0~1.1 倍），维持“优于大市”评级。

    风险提示：环保限产力度加大带来需求下滑、煤价下跌风险。