兴业证券(601377)公司年报点评：大幅计提资产减值 预计19年业绩大幅好转

投资要点：机构业务协同效应显著，经纪业务收入与市占提升明显。

    投行收入大幅下滑，公司债回暖。兴证资管主动管理优势明显，兴全基金管理规模增速快。受市场波动影响投资资产公允价值下降，并计提减值损失，对利润影响较大。合理价值区间7.67-8.70 元，维持“优于大市”评级。

    【事件】兴业证券2018 年实现营收65 亿元，同比-26%；归母净利润1 亿元，同比-94%，对应EPS 0.02 元。四季度实现营业收入19 亿元，同比-26%；归母净利润亏损6 亿元。计提资产减值损失7 亿元。经纪/承销/资管/利息/投资收益分别占营业收入的 21%/13%/4%/-5%/26%。

    加强集团内部协同，股基市占提升。实现经纪业务收入13 亿元，同比-10%。公司18 年股基交易份额1.7%，同比有所提升。公司一方面加深与重点公募、私募机构合作，另一方面加强集团内部协同，为客户提供全方位资产配置服务，公司代销金融产品收入 2 亿元，同比增长 17%。截至2018 年12 月末，两融余额120 亿元，市占1.59%，较17 年末上升0.20%。公司主动控制风险，逐步压缩规模，股票质押未解压市值余额1342 亿元，较17 年+17%，融出资金规模293亿元，同比-35%。

    投行受市场影响，股票承销规模下滑；债券承销仍保持优势。公司投行业务收入8 亿元，同比-28%。股、债承销规模分别同比-69%、+40%。股权主承销规模115亿元；其中IPO4 家，承销规模28 亿元；再融资8 家，承销规模87 亿元。债券主承销规模999 亿元；公司债、金融债分别承销规模达396、334 亿元。IPO 储备项目69 家，其中主板5 家，中小板1 家，创业板10 家。

    兴证资管主动管理优势明显，兴全基金管理规模增速快。公司实现资管收入3 亿元，同比-31%。兴证资管坚持主动管理发展方向，提高产品投资收益水平，18年末兴证资管受托管理资产规模938 亿元，同比-8%（行业-11%）。兴全基金资管规模逆势增长，管理规模2598 亿元，同比+7%。产品投资业绩依然稳健，五年期整体投资业绩保持行业领先。

    压缩权益类投资，加大债权投资规模。公司实现投资净收益（含公允价值）17亿元，同比-54%。面对市场的变化，公司积极调整投资结构，压缩权益类投资规模，加大债券投资规模，投资业绩跑赢大盘指数。

    【投资建议】预计公司2019-2021 归母利润分别为19.8 亿元、20.2 亿元和21.5亿元，每股净资产分别为5.12、5.34、5.58 元。参考可比公司估值水平以及考虑到公司经纪业务稳步提升，主动管理优势明显，我们给予其2019 年 1.5-1.7xP/B，对应合理价值区间为7.67-8.70 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示：市场持续低迷导致业务规模下滑，市场监管进一步加强。