东方盛虹(000301):Q4业绩超预期 炼化一体化打开成长空间

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:王强/石亮/李舜 日期:2019-04-03

事件:

    公司发布2018 年年报,报告期内公司实现营业收入184.40 亿元,同比增长13.13%,实现归属于上市公司股东的净利润8.47 亿元,同比下降40.75%;实现归属于上市公司扣非后的净利润8.17 亿元,同比下降30.46%,实现EPS 0.26元;其中Q4 公司实现营业收入50.42 亿元,实现归属于上市公司净利润1.85亿元。

    评论:

    1、受减值影响盈利同比下降,Q4 盈利超预期

    公司于2018 年8 月31 日完成重大资产重组,注入国望高科涤纶长丝资产,由于本次重大资产重组构成反向购买,国望高科成为会计上的购买方,原上市公司业务于2018 年9 月1 日并入国望高科的财务报表,去年同期报表为国望高科的财务报表。

    2018 年公司实现营业收入184.4 亿元,同比增长13.13%,公司营收同比增长主要受益于涤纶长丝价格的上涨。2018 年公司涤纶长丝销量154.19 万吨,同比下降4.25%,根据我们的统计,2018 年涤纶长丝POY、FDY 和DTY 的价格同比分别增长13.75%、12.67%和11.65%。

    2018 公司实现归属于上市公司股东的净利润8.47 亿元,同比下降40.75%;实现归属于上市公司扣非后的净利润8.17 亿元,同比下降30.46%;公司盈利同比下滑主要是公司Q3 计提了5.99 亿元的商誉减值准备、计提了1.0 亿元的无形资产减值损失,此商誉是因此次反向收购资产重组而形成,公司本着长期稳健发展的理念计提了本次商誉减值。报告期内,国望高科实现净利润14.56 亿元,同比增长1.88%。

    Q4 公司实现营业收入50.42 亿元,实现归属于上市公司净利润1.85 亿元,显著优于同行业其他上市公司,主要是公司涤纶长丝以DTY 为主,而Q4 DTY 价差收窄较小,POY 价差收窄最为明显,同时公司以差异化产品为主,价格相对坚挺;公司Q4 盈利环比下滑主要受存货跌价影响。

    2018 年公司整体毛利率13.8%,其中涤纶长丝业务整体毛利率13.43%,同比下降1.4pct,其中POY、FDY 和DTY 的毛利率分别为11.47%、15.62%和14.34%,分别同比增加0.06pct、下降2.72pct 和下降1.54pct。

    报告期内公司三费基本保持稳定,2018 年公司财务费用和管理费用同比下降15.16%和8.51%,销售费用增长12.96%。2018 年公司研发费用2.05 亿元,同比增长30.45%。

    2、注入盛虹炼化,完善产业链一体化,打开未来成长空间。

    2019 年3 月9 日,公司全资子公司江苏盛虹石化以现金方式收购盛虹苏州、盛虹石化合计持有的盛虹炼化100%的股权,交易价格10.11 亿元。交易完成后,公司拥有盛虹炼化100%的股权。

    盛虹炼化成立于2014 年7 月,2018 年12 月14 日正式动工“盛虹1600 万吨/年炼化一体化项目”,项目预计总投资约775 亿元,设计原油加工能力1600 万吨/年,PX 280万吨/年,乙烯裂解装置110 万吨/年,根据《盛虹炼化一体化项目可行性研究报告》,预计项目达产后销售收入约772 亿元,净利润约76 亿元。公司预计盛虹炼化2021 年底投产。

    盛虹炼化的注入开启了公司成长新篇章,未来公司将从涤纶长丝扩展到炼油、炼化领域,一方面形成“原油—PX—PTA、MEG—聚酯—化纤”完整产业链,实现了公司产业链纵向整合,进一步提升公司的盈利能力和核心竞争力;另一方面有利于解决我国PX 和MEG 长期依赖于进口的局面,同时打通了原油炼化与高端化工的产业链条,改善了我国炼化产能结构,有利于推动我国炼化产业升级。

    盛虹炼化的注入是公司资本运作的开始,盛虹集团旗下的虹港石化拥有150 万吨PTA产能,在建220 万吨/年PTA 产能,与公司目前的涤纶长丝以及未来盛虹炼化的PX 属于产业链上下游,存在关联交易预期,公司重组时,公司实际控制人明确表示,为了彻底解决国望高科的PTA 关联采购问题,公司承诺在虹港石化经审计扣非后归属于母公司所有者的净利润为正且符合相关法律法规的条件下,在一年内启动将虹港石化整体注入上市公司的工作。2018 年PTA 行业盈利较好,我们测算虹港石化理论上应该盈利,因此我们预计虹港石化的注入可能只是时间问题。

    3、公司涤纶长丝产能继续扩张,深耕DTY 细分市场随着港虹纤维20 万吨聚酯纺丝的投产,公司目前拥有206 万吨聚酯产能,其中POY产能151 万吨(部分用于生产DTY)、FDY 产能36 万吨、切片产能19 万吨、DTY 产能96 万吨(港虹化纤12 万吨加弹部分投产后DTY 产能将增加至108 万吨)。随着公司涤纶长丝产能的进一步扩张以及产品结构的进一步优化,盈利能力将稳步提升。

    公司长丝销售以DTY 为主,多年来公司DTY 市场占有率第一,DTY 一般直接销售给下游织布厂,相较POY,客户粘性更强。公司DTY 产品以差异化为主,深耕细旦、阳离子、全消光等差异化市场,因此公司DTY 产品售价远高于市场普通产品,盈利能力强。

    4、投资建议

    按照规划,盛虹炼化预计2021 年底投产,因此暂不考虑盛虹炼化对公司盈利的影响,预计2019~2021 年公司净利润分别为14.33、15.91 和18.08 亿元,对应EPS 分别为0.36、0.39、0.45 元,当前股价6.08 元,对应PE 分别为17.1、15.4 和13.6 倍,考虑到公司未来PTA 资产注入以及盛虹炼化投产带来的业绩大幅改善,维持“强烈推荐-A”评级,目标价6.3~6.8 元。

    5、风险提示

    (1)涤纶长丝下游需求增速下降,价差收窄;

    (2)上游原材料PTA、MEG 涨幅过大,压缩涤纶长丝盈利空间;

    (3)盛虹炼化投产进度不及预期