兴发集团(600141)：资产报废拖累业绩 产业协同助推逆势前行

　　公司发布2018 年报，18 年公司实现归母净利润4.02 亿，同比增26.5%，扣非后归母净利润6.55 亿，同比增71.6%。

    　　核心观点

    　　固定资产处置拖累短期业绩：公司作为长江大保护标杆企业，对江边装置进行了大刀阔斧的拆除或改造提升。公司18 年固定资产处置损失近1.9 亿。虽然固定资产处置冲击了当年利润，但这将降低未来成长的负担；尤其是在近期化工企业重大事故频出的背景下，公司的壮士断腕将保障长期竞争力。

    　　核心产品量价波动较大：在环保高压延续的18 年，公司主力产品景气上行并一直持续至Q3 末，磷矿石、有机硅和草甘膦18 年均价分别同比提升37.9%、30.4%和25.1%。然而量价波动也带来了盈利的不确定性。18 年宜昌严格执行磷矿石较17 年减300 万吨的目标，公司承担了较大的减量负担，18 年磷矿石外销量仅282 万吨，同比下滑41.6%。有机硅受宏观经济及外部因素的影响，于Q4 起由高位开启猛跌趋势直至盈亏线；草甘膦也因农产品价格下滑等因素出现回落。此外，子公司内蒙古腾龙草甘膦装置因开车不理想导致业绩不达预期，带来了3065 万的商誉减值损失。

    　　产业协同将更进一步：公司已完成甘氨酸-草甘膦产业链的股权整合，而目前醋酸、甲醇等外采初始原材料价格的下跌有助于发挥其产业链优势，稳定草甘膦的盈利区间。公司还将进一步通过增发实现兴瑞有机硅完全控股；兴瑞整体估值35.6 亿，以其业绩承诺每年3.5 亿净利润测算为10 倍估值。公司草甘膦-有机硅产业链的规模成本优势有望得到进一步增强。

    　　财务预测与投资建议

    　　由于磷矿石减产及核心产品价格下滑，我们预测公司19-21 年每股盈利EPS分别为0.77、0.95、1.03 元（前期19-20 年预测为1.35 和1.48 元），按照可比公司19 年15 倍市盈率，给予目标价为11.55 元并下调至增持评级。

    　　风险提示

    　　产品景气不及预期，原材料价格波动风险。