富祥股份(300497)：舒巴坦和美罗培南提价 有望带来业绩弹性

　　事件：

    　　根据健康网信息，2019 年3 月22 日公司舒巴坦停止报价，2019 年3 月27 日，美罗培南主环停止报价。

    　　投资要点：

    　　一、舒巴坦格局变化，供方价格话语权提升，提价带来利润弹性。

    　　公司是国内最大的舒巴坦（舒巴坦酸+舒巴坦钠+舒巴坦酯+头孢西林舒巴坦钠混粉）供应商，按照舒巴坦酸产能计算，公司产能峰值可达500 吨，而且产品已通过美国FDA 和日本PMDA 认证，下游重点客户包括联邦制药、阿拉宾度和辉瑞制药等。预计2018 年公司舒巴坦收入2.5 亿元，约占公司收入的22%。

    　　目前全国舒巴坦供方产能格局为富祥药业（500 吨）、江苏华旭药业（400吨）、常州红太阳（100 吨）、济宁华惠化工（300 吨）和江西华邦医药（250吨）。2018 年4 月江苏沿海化工园区整治，华旭药业停产，舒巴坦酸的市场报价从650 元涨至850 元/kg 左右。2018 年8 月华旭药业申请复产，舒巴坦酸价格回落至680 元/kg。

    　　盐城响水“3·21”爆炸中，华旭药业受损严重，我们判断需要异地重建的周期将在2 年以上。其他产能济宁华惠和江西华邦建成时间短，尚未完全释放产能，预计市场短期存在供需缺口。目前富祥药业已经停止报价，预计恢复报价后，舒巴坦酸有望突破1000 元/kg。

    　　2018 年公司实现归母净利为1.95 亿元，我们对舒巴坦提价进行业绩弹性测算，按照舒巴坦酸310 元/kg 的成本测算，公司产能到500 吨，则每提高100 元/kg，全年可增厚到利润约3600 万元。

    　　二、盐城化工园区停产整顿，培南产品具备提价预期。公司具有从4-AA、美罗培南侧链到美罗培南主环（MAP）的培南产业链，2018 年预计培南产品收入2.7 亿元，约占公司收入的23%。受上游中间体4-AA 影响，美罗培南从2018 年已开始处于涨价趋势中，根据健康网信息， 2018 年12月美罗培南主环价格为2500 元/kg，对比2018 年3 月提升约40%。目前美罗培南产品的生产企业中有两家位于江苏省盐城市的化工园区内。响水“3.21”爆炸事件之后，我们预计盐城市内的化工产业园需要进行整顿评估，可能影响美罗培南的供给。根据健康网信息，3 月27 日美罗培南已经停止报价。

    　　三、他唑巴坦下游增长稳定，价格维持高位。他唑巴坦是公司核心产品，产能100 吨/年，也是目前国内产销量最大的生产企业之一。2016 年因为　　竞争对手齐鲁天和惠世制药爆炸，他唑巴坦酸价格从5000 元/kg（2016年9 月）逐步提升至8500 元/kg（2018 年3 月报价），2019 年他唑巴坦报价继续维持相对高位。他唑巴坦下游复方制剂包括哌拉西林舒巴坦、头孢哌酮舒巴坦、头孢曲松他唑巴坦、头孢他定他唑巴坦等。从2012 年到2018 年，下游含有他唑巴坦钠复方制剂的销量额增长了46.58%，预计销量增长60%。我们预计下游制剂增长将继续拉动他唑巴坦原料药需求增长。

    　　盈利预测和投资评级：考虑舒巴坦价格提升，假设价格提升至1000 元/kg，预计2018-2020 年EPS 分别为0.90、1.60、 2.11 元，对应PE分别为24.62、13.76、10.46倍。公司短期受益于舒巴坦的提价，长期受益下游制剂需求增长和在研产品的陆续上市，首次覆盖，给予买入评级。

    　　风险提示：大股东及二股东减持风险；舒巴坦和他唑巴坦新产能进入风险；原料药价格波动风险；系统性风险。