太平鸟(603877):业绩略低预期 运营改善明显

类别:公司 机构:中泰证券股份有限公司 研究员:王雨丝/曾令仪 日期:2019-04-01

公司发布2018 年年报,期内实现营业收入77.12 亿元(+7.78%),实现归母/扣非净利润5.72/3.95 亿元,分别同增27.51%/12.86%。其中18Q4 单季度实现营收28.24 亿元(-0.38%),实现归母/扣非净利润2.89/2.79 亿元,分别同增2.60%/2.24%。18Q4 营收同降,主要是受终端销售疲软,以及17Q4(+18.37%)高基数的影响。同时公布利润分配预案,拟每10 股现金派息10 元,占当年归属于上市公司股东净利润的 83.33%。

    分品牌:女装收入基本持平,男装&童装延续较好增长,乐町改善明显。①女装实现营收26.75 亿元(-0.37%),全年净增门店25 家至1551。受过季货品处理的影响,毛利率同降1.15PCTs 至53.11%。②男装/童装期内持续较好增长,营收分别为28.30/8.64 亿元(+12.29%/+21.85%)。其中渠道方面保持较快拓店速度,门店分别净增96 家(共1322 家)/106 家(共867 家),毛利率分别微增0.66/0.37 PCTs 至57.37%/52.73%。③乐町在品牌定位及产品品质共同提升的背景下,营收同增6.35%至10.08 亿元,渠道净增29 家至616 家;毛利率也提升6.18PCTs 至49.88%。

    分渠道:结构持续优化,电商及购物中心占比提升。从全年数据来看,公司线上/线下收入分别同增11.55%/6.78%至19.97/56.00 亿元,占总营收的26.29%/73.71%。具体来看:①线上收入占比同比提升2.72PCTs,得益于公司积极拓展社交电商新渠道,同时与阿里、腾讯等公司合作探索新零售,建立并不断夯实全网零售的基础。电商平台全年零售额同增10%,GMV 达36 亿元,其中双十一GMV 为8.18 亿元。②从线下渠道来看,公司门店结构持续优化,购物中心店占比提升。截至2018 年末,百货商场/购物中心/街店/奥莱店零售额分别达到34.80/33.86/17.08/3.02 亿元, 占比分别为30.94%/30.11%/15.19%/2.69%。其中购物中心店净增343 家,零售额同比增长20%,占比提升2.55PCTs,。此外,奥莱店也呈现快速增长势态,零售规模突破3 亿元(+70%)同增,占比提升2.69PCTs。百货和街店渠道的优化和调整使其占比分别减少3.14/2.47PCTs。

    整体盈利能力略有提升。全年公司毛利率为53.43%,同比提升0.48PCTs 主要是由于毛利率较高的直营店收入占比提升(全年净增245 家店,收入占比+3.78PCTs)。但同时,直营渠道的扩张及电商平台规模扩大(佣金增长)使得销售费用率上升0.29PCTs。此外,本期资产减值损失增加1800 万元,主要因坏账损失和长期股权投资减值增加所致。但期内资产处置收益增加3068万、其他收益增加8061 万(主要为政府补助),综合来看,公司净利率提升0.93PCTs 至7.27%。

    TOC 改革效果显现,整体运营效率提升。随着公司 TOC 实施逐步深入,存货规模得到有效控制,在收入增长的情况下,库存商品原值相比年初降低 1.10亿元(-4.81%),存货周转天数为较上年减少1 天至184 天。同时,公司商品售罄率有所提升,2018 夏季商品售罄率同比提升了6%,零售折率较提升了2%。现金流方面,全年经营性净现金净额8.53 亿元,考虑到货币基金、理财产品,整体约21 亿元,整体现金流充足且稳健。

    盈利预测及投资建议。受终端消费疲软影响,公司全年拓店速度放缓,拖累整体收入增长。考虑公司多品牌多品类布局完善,男女装发展平稳、童装保持高速增长、乐町业务调整初见成效。同时TOC 推进也不断提高整体供应链效率,提高整体运营能力。预计2019/20/21 年净利润分别为7.05/8.14/9.35 亿元,分别同增23.34%/15.46%/14.9%,对应EPS 分别为1.47/1.69/1.95 元,现价对应PE 为14/12/10 倍,维持“增持”评级。

    风险提示:消费疲软,销售低于预期;扩店速度不达预期。