中国中铁(601390)公司年报点评：Q4业绩增速回落明显 经营现金流流入减少

事件：公司2018 年营收为7404.4 亿元，同增6.8%，归母净利润为172 亿元，同增7.0%；拟每10 股派现1.28 元（含税）。

    18H2 基建营收提速，18Q4 归母净利润增速明显回落。从单季度看，18Q1、18Q2、18Q3、18Q4 营收分别同增10.12%、1.32%、4.45%和10.67%，18Q4营收增速回升；18Q1、18Q2、18Q3、18Q4 归母净利润分别同增21.92%、24.98%、4.93%和-17.45%，18Q4 增速明显回落。分业务来看，基础设施建设营收增长4.63%，勘察设计咨询与工程设备制造营收分别增长12.64%和10.08%，房地产开发营收增长42.74%；分区域来看，国内主营业务营收为6976 亿元，同增7.04%，国外主营业务营收为428.6 亿元，同增2.83%。下半年基建业务营收提速，我们认为与基建宽松政策，基建项目推进加快有关。

    盈利能力提升，经营现金流流入减少。2018 年毛利率提升0.52 个pct 至9.90%，其中基建毛利率提升0.19 个pct 至7.42%，主要因为：1）业务结构进一步优化，公路和市政业务明显增加；2）投资业务带动的基建项目毛利率较高；3）加强集中采购，提升集约效益。期间费用率方面，销售和管理费用率（含研发费用）分别提升0.07、0.28 个pct 至0.48%和4.60%。财务费用率提升0.37 个pct 至0.94%，主要因为：1）根据新收入准则规定，应收质量保证金不再折现，折现利息转回减少；2）开展一定量ABS 业务，折价增加；3）带息负债规模增加，利息支出增加。期间费用率提升0.72 个pct至6.02%。投资收益增加26.94 亿元，因为债券投资和长期股权投资等收益增加；资产减值损失+信用减值损失减少10.44 亿元，因为公司回款加快，收现比提升7.04 个pct 至113.38%，应收账款及票据减少731.1 亿元。净利率提升0.31 个pct 至2.36%。现金流方面，经营性现金流净额为119.62 亿元，较17 年同期减少212.58 亿元，因为2018 年及时支付下游企业账款，并增加土地储备。

    2018 年新签合同增长8.7%，2019 年计划增长超6%。2018 年公司新签合同16921.6 亿元，同增8.7%，其中铁路2540.8 亿元，同增4.8%，公路3016.3亿元，同降11.0%，房建2489 亿元，同增42%，城轨2364 亿元，同降17%，勘察设计咨询221.1 亿元，同增1.9%。分业务模式来看，投资模式获取的基建新签合同3297 亿元，同降11.2%，主要因为受PPP 项目规范清理，资管新规，降杠杆等政策影响，公司主动减少投资项目获取。分区域来看，新签境内合同15872.6 亿元，同增8.2%，新签境外合同1049 亿元，同增15.9%，其中新签一带一路沿线合同720.6 亿元，大增33%。截至2018 年底，未完成合同额29019.2 亿元，同增12.8%。2019 年公司计划营收7500 亿元，同增1.3%，新签合同18000 亿元，同增6.37%。

    盈利预测与评级。我们预计公司19-20 年EPS 为0.86 元和0.96 元，公司为基建行业领先者，受益基建宽松政策；负债率下行，利于转型升级，给予19年11-12 倍市盈率，合理价值区间9.46-10.32 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。基建政策波动风险、基建政策落地不及预期。