京东方A(000725)：业绩符合预期 2019柔性OLED出货增速明显

业绩回顾

    　　2018 年业绩符合预期

    　　京东方2018 年营收971 亿元，同比增长3.5%，净利润34 亿元，同比减少54.6%，符合预期。净利润大幅下降的主要原因是2018年面板进入下行周期，供需失衡导致面板价格暴跌。我们预计2019年各大尺寸面板单价将同比下跌10-15%，大幅度低于2018 年跌幅，主要得益于三星LCD 产能转移影响以及部分中小尺寸接近现金成本线，跌幅有限。维持推荐评级，目标价5.00 元。

    　　发展趋势

    　　部分费用大幅度变动分析：1）毛利率方面，由于1-3Q 报表未经审计，四季度有重分类调整，导致4 季度毛利率呈明显上升趋势，和行业整体情况有出入。若重新列示前三季度数据，1Q/2Q/3Q/4Q的毛利率应分别为23%/20%/20%/19%，与四季度面板价格下行的市场状况相一致。2）财务费用方面，2018 年公司利息支出总额达32 亿，相比2017 年明显上升，原因是项目进度变化导致的财务费用增加。3）研发费用方面，实际整体来看，公司的研发投入应稳定在7%的水平，其中70%费用化。

    　　大尺寸面板单价跌幅收窄，产品结构进一步优化：2018 年TV 面板的整体价格跌幅在20-30%，不同尺寸的情况略有差异。2019 年三月起，50 寸以下中小尺寸TV 面板价格开始回暖，好于公司预期，但回暖幅度及持续性尚不明晰。同时，公司也在积极优化产品结构，2018 年在4K 面板在整体TV 的出货比重不足50%。随着50 寸以上面板的出货量增长，今年4K 面板比重有望超过50%。

    　　2019 年柔性OLED 面板出货增速明显：我们预计柔性OLED 面板2018 年出货接近200 万片，公司已经开始为华为MATE 20 Pro 等品牌厂商供货，单月出货达到100 万片，公司今年柔性OLED 总出货目标是3000-5000 万片，我们保守预估能够达到2,500 万片。

    　　盈利预测

    　　考虑到面板单价跌幅放缓以及OLED 出货量大幅度增加，我们将2019 年收入及净利润上调15%/12%。

    　　估值与建议

    　　公司当前股价对应1.5 倍2019 年市净率，我们维持目标价5.00 元及目标市净率2.0 倍不变，维持推荐评级。

    　　风险

    　　智能电视、柔性OLED 手机等产品出货不达预期。