美克家居(600337)2018年年报点评:品牌和渠道拓展有条不紊 18Q4受地产及外销产能转移影响暂承压

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:周海晨/屠亦婷 日期:2019-03-29

公司公布18 年报:公司18 年实现营业收入52.61 亿元,同比增长25.9%;实现归母净利润4.51 亿元,同比增长23.5%,基本符合我们预期,合EPS 0.25 元,扣非净利润3.95亿元,同比增长18.9%。经营现金流净额为-1.25 亿元,同比减少118.2%。18Q4 单季:公司18Q4 单季实现收入12.55 亿元,同比增长0.83%,实现归母净利润1.14 亿元,同比增长6.86%。公司集多品牌发展、智能制造、多元渠道开拓为驱动,融合美学家居的生活方式,在家居行业成为品牌和设计引领者。在地产宏观环境较为不利的情况下,公司始终坚持产品、品牌与渠道的完善,尽管18Q4 单季业绩略承压,但从全年来看仍实现双20%以上的业绩增长。

    受宏观及地产后周期因素影响,18Q4 收入暂承压;多品牌及渠道战略持续推进。18 年直营实现销售收入33.97 元,同比增长10.8%,加盟实现销售收入4.93,同比增长70.6%,批发业务实现收入12.20 亿元,同比增长62.3%。1)18Q4 业绩略承压主要系:内销:由于2018 年地产及宏观环境较为严峻,公司国内零售环节承压(客流量及同店增速不及以往);外销:前期公司为中美贸易战进行准备,将ART 及Caracole 的外销产能转移至越南,由于转产所致的延期发货致使部分收入未能及时确认。我们预计随着19 上半年前期订单持续确认,公司收入端有望取得平稳增长。2)公司多品牌战略拓展顺利:多品牌战略仍然是当前公司发展的主线,公司在原有美克美家、ART 系列等品牌之后,2018 年着重拓展了ZEST、Jonathan Charles 以及Rowe 品牌。截止18 年末公司共拥有品牌15个,品牌个数同比增长35%。未来公司有望利用这些品牌不断实现消费客群的扩宽,从而进一步提升市占率。3)渠道下沉有条不紊:传统渠道:美克直营+加盟渠道不断拓展,目前公司合计在全国100 多个城市拥有超过300 家门店。其中美克美家107 家门店(+14家)、ART 经典145 家(直营9+加盟136;总净增34 家)、ART 西区49 家(直营5+加盟44;总净增32 家)、Rehome 为17 家门店、YvvY 为7 家门店。新型渠道:18 年和金螳螂、世联行取得全面合作,目前每个月都有客户交付活动,打开硬装渠道端的通道,同时公司也在加强精装房渠道的开发。4)海外协同效应厚积薄发:M.U.S.T. 及Rowe 已于18 年并表,全球资产配置提升协同效应,Jonathan Charles 也有望以开设门店的方式在国内进行品牌下沉,实现多品牌、多渠道布局从而不断增强竞争力。

    加强产品结构升级,运营体系不断完善、供应链效率提升。公司18年综合毛利率降低2.0pct至52.2%,主要系:1)消费结构变化,由于中小套系产品收入占比提升;2)原材料及人工成本上涨;3)收入规模承压而固定成本投入仍存在致使毛利率受到影响。费用方面,18 年销售费用同比增长19.6%,随着公司订单逐渐转化为收入、加强营销费用的管控,我们预计公司盈利有望得到改善。具体盈利改善的措施:1)提价和成本对冲:公司通过运营和提价等方式进行成本对冲,加之公司将老产品逐步清仓和停产进入尾声,未来盈利有望逐渐改善。2)供应链加强:公司前期对内部管理系统全面升级,供应链管理交付水平、存货周转提升,未来随着强化协同、提升供应商管理、加强信息化建设,盈利能力有望进一步提升。现金流方面,18 年全年经营性现金流为负,但是18Q4 单季现金流为1.41 亿元,逐季呈现改善趋势,主要原因:前期新开店面楼及大店备货较多,致使应收账款和存货偏多(18 年末应收账款3.39 亿元,比期初增加1.15 亿元;存货22.99 亿元,比期初增加7.63 亿元),随着公司加强新店逐渐开业销售并进行收款管理,我们经营性现金流仍有望持续改善。

    美克集团剥离化工板块,聚焦家居主业,集团质押压力逐步缓解。前期美克集团受让其持有的美克化工1.84 亿股至中泰化学,占比25%,受让完成后,美克集团持股数占比由33.7%降低至8.7%。此次交易对价为9.13 亿元。公司此前质押及可交债主要为弥补化工板块现金流,现在逐渐剥离化工板块,资金压力逐渐降低,并且获得现金流从而偿还债务;之前股价压制主要因素为市场担心集团质押率过高,目前随着集团公司降杠杆,股价压制因素消除。

    有效布局多品牌战略,推出中小套系产品,优化家居产品结构,深入挖掘供应链潜力,剥离化工聚焦家居主业,持续激励提升管理效率。公司从家具制造、营销批发到零售多品牌一体化打通,未来门店开张步伐加快,中小套系快速拉动销量增长和客群扩大,供应链效率提升带动盈利,具备中长期成长趋势。美克集团顺利剥离化工板块,聚焦家居零售业务。公司自上而下提升员工凝聚力,大力发展多品牌大家居战略,为公司业绩弹性增加保障。18 年回购彰显可持续发展信心。由于公司受整体地产及宏观大环境影响,新品牌的整合和渠道下沉仍需要推进时间,我们下调公司19-20 年EPS至0.29 元、0.34 元的盈利预测(原EPS 预测分别为0.39 和0.51 元),新增21 年EPS 为0.39 元的盈利预测,增速分别为15%、15%、16%,目前股价(5.32 元)对应估值18 倍、16 倍和14 倍,我们看好公司中长期在成品家居的品牌力和制造优势,19Q1 随着18 年底的订单持续确认,公司业绩有望改善,维持“买入”!