安奈儿(002875):中高端童装领军企业 发力渠道扩张 新一轮成长启动!

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:王立平 日期:2019-03-29

公司是国内中高端童装优质标的,定位“品质尊享”,市占率位于本土童装公司前列。1)安奈儿是主营中高端童装的自有品牌服装企业,从事自主开发设计,旗下拥有“Annil 安奈儿”童装品牌。2)行业市占率位于本土童装品牌前列。根据Euromonitor 数据,2018年安奈儿品牌在中国童装市场市占率为0.8%。本土品牌中,公司市场份额仅次于巴拉巴拉,略高于第四名嗒嘀嗒品牌0.1pct。3)深耕童装领域二十三年。公司大股东为创始人曹璋、王建青夫妇,1996 年进入童装行业,目前合计持股58.63%,经营骨干持股激励充分。

    直营为主管控力度强,渠道分布以广东最为密集,全国市场加密空间大。1)产品覆盖全年龄段客群。品牌覆盖0-12 岁年龄段大小童服饰市场,2018 年大童装产品占整体收入比例81.7%,小童装产品占比为18.0%。2)渠道直营为主,管控力度强。2018 年公司线下门店共有1433 家,其中直营门店数量990 家,直营渠道以优质高端百货与购物中心为主。公司18 年直营门店营业收入占比达52.4%,线上渠道收入占比达34.4%,渠道结构优质便于管控。3)广东省外市场开店空间大。公司已建成覆盖全国各省区主要城市的销售渠道,目前在广东市场渠道铺设密集共有门店319 家,除广东省外门店数量最多、服装消费规模接近的江苏省门店数量仅137 家,未来各省市场的渠道加密空间大。

    品质打造核心竞争力,2019 年起渠道扩张有望加速,看好公司收入增速提升。1)品质先行,基础夯实。公司深度介入原材料采购,对产品面料普遍采取“定织定染”的采购方式,强调工艺设计开发细节,生产工艺进一步优化产品体验。2)渠道调整成效显现,有望进入渠道数量扩张期。公司2016-2018 年门店数量稳定在约1450 家水平,关闭低效加盟店、百货店,积极开设购物中心店铺、大面积店铺。2018 年下半年,公司门店数量净增加46家,转入净增长阶段。我们预计公司门店数量未来每年有望保持约100 家净增长,渠道扩张加速进行。3)店均面积提升,店效持续增长。2015 年-2018 年,渠道不断优化下,我们推算的平均单店收入保持高单位数。2018 年,公司门店平均面积增长8.6%,直营渠道平均单店收入增长8.5%。我们认为未来购物中心店占比持续提升,门店平均店效有望稳步增长,搭配门店数量扩容,双重推动公司规模迎来新一轮成长期。

    行业集中度逐年提升,公司成长空间广阔。1)童装龙头份额集中化。根据Euromonitor数据,我国童装行业中市场占有率前四位企业的占有率之和(CR4)已由2008 年的2.9%提升到了2018 年的8.4%。2)美国童装市场“龙头领先、多强格局”有望在国内市场演绎。2018 年美国童装龙头Carter's 品牌拥有9.4%的市占率。除龙头品牌外,TCP 品牌市占率达到4.3%,Target 品牌市占率达到3.2%,均长期保持了稳定的份额。中国服装市场中安奈儿等本土品牌的市占率仍低于1%,行业规模不断扩容下,公司成长空间十分广阔。

    公司是国内童装行业优质标的,市占率位于本土童装公司前列,给予“增持”评级。我们预计公司2019-2021 年归母净利润分别为1.04/1.25/1.55 亿元, EPS 分别为0.79/0.95/1.17 元,当前价格对应19-21 年PE 分别为24/20/16 倍。2019 年可比公司平均估值为32 倍,从成长性角度来看,公司2018 年下半年转入门店数量净增加阶段,未来几年渠道扩张有望加速推进,未来高速成长空间大确定性强。给予公司2019 年28 倍PE,目标价为22.1 元,较当前股价有15.6%空间,首次覆盖,给予“增持”评级。

    风险提示:服装消费景气下行,产生存货积压影响公司经营。