国投电力(600886):火电周期向上 水电把握成长

类别:公司 机构:长江证券股份有限公司 研究员:张韦华/金宁 日期:2019-03-29

水火共济、风光为补

    通过国家开发投资集团资产的陆续注入,公司取得了雅砻江水电、国投大朝山等核心电力资产,2013 年起水电超越火电成为公司最主要的装机来源。随着湄洲湾二期、北疆二期4 台百万机组的投产,公司火电规模跃升至1575.6 万千瓦,装机结构也得到优化。截至2018 年底,公司清洁能源装机占总装机的比例为53.67%,其中水电装机规模占总装机的接近一半之多。

    优质火电机组,乘风再起

    公司火电机组以高参数、大容量的先进燃煤机组为主,无30 万千瓦以下机组,百万千瓦装机超过控股火电装机容量的一半,带动平均供电煤耗逐年下降。从2018 年前三季度来看,电量大增是拉动公司火电盈利改善的主要因素,公司火电机组集中区域利用小时显著复苏。从2019 年开年情况来看,工业生产增速放缓叠加高基数影响,用电需求回落,从而全国火电发电量增速收窄。成本方面,CCI5500 动力煤价格指数年初至今同比下降幅度累计达108.8 元/吨,公司火电布局省份2019 年1-2 月平均电煤价格指数同比降幅较大。因此,我们认为2019 年公司火电机组将由“成本下行”替代“需求提振”持续实现业绩改善。

    雅砻江中翻锦绣,电站建设走龙蛇

    雅砻江中游电站是公司未来的主要增量电源,其中两河口和杨房沟电站已于2014-2015 年开始建设,预计首台机组于2021 年投产;后续卡拉、孟底沟、楞古、牙根水电站目前尚未收到能源局核准。除两河口电站外,其余电站拟外送华中地区,雅中-江西特高压直流工程作为雅砻江中游外送华中地区的主要输电通道,有望在能源局的督促下尽快建成。两河口水电站作为雅砻江中下游电站的龙头水库,具有多年调节能力,其主要效益体现在对其下水电站的补偿效益中,对雅砻江干流水电站增益达102 亿千瓦时。在中游电站的陆续投产和两河口补偿效益释放的作用下,预计公司水电资产的盈利能力将实现显著的提升。

    投资建议及估值

    暂不考虑增值税率拟下调带来的影响,我们预计公司2018-2020 年实现EPS分别为0.62 元、0.66 元和0.67 元,对应PE 分别为13.44 倍、12.82 倍和12.62 倍。由于各种税收优惠的到期,近年雅砻江水电业绩预计相对偏弱,但公司火电业绩的修复足以带动业绩持续增长,给予公司“买入”评级。

    风险提示: 1、 煤炭价格持续高位运行;

    2、 来水变动风险。