江西铜业(600362)：坏账计提影响利润 加快推进投资并购

　　归母净利润24.47 亿元，同比增加52.43%

    　　3 月27 日，公司发布2018 年年报。报告期内公司共计实现营业收入2152.90 亿元，同比增长4.99%；归母净利润24.47 亿，同比增长52.43%，EPS 为0.71 元。18 年四季度单季营收580.92 亿元，同比增长1.79%；实现归母净利润7.67 亿元，同比增长2.25%。由于信用减值损失和费用同比上升等因素，公司业绩略低于我们此前预期。我们认为铜价格有望维持相对高位，或将继续拉动公司业绩提升。我们预计19-21 年公司EPS 为0.80/0.84/0.90 元，维持“增持”评级。

    　　铜行业供需格局预期向好，预计公司盈利水平稳定上升

    据18 年年报，公司产阴极铜146.37 万吨，同比+6.51%；铜精矿含铜20.83万吨，同比-0.62%；黄金25.58 吨，与17 年持平；白银394.53 吨，同比-18.40%。据Wind，18 年长江有色市场现货阴极铜销售均价为5.06 万元/吨，同比+2.85%。我们认为公司主营铜产品价格上升且维持相对高位，利好公司主营业务盈利水平稳定。行业方面，我们认为19-21 年铜基本面持续向好，精炼铜供应收缩预期加剧，叠加全球铜显性库存仍处于历史相对低位，且中美贸易摩擦缓和，全球新能源铜消费量有望维持高增速。

    　　计提大额信用减值损失和费用同比上升影响公司净利润水平

    据18 年年报，报告期内公司执行新金融工具准则，原在核算的坏账损失科目列示在“信用减值损失”科目核算，共计提13.69 亿信用减值损失，其中应收账款坏账损失13.91 亿元、其他应收账款坏账损失-1.17 亿元、应收保理款坏账损失0.95 亿元。报告期内公司计提了大额坏账损失，是影响公司净利润水平的主要原因。公司18 年财务费用8.13 亿元，同比增长54.99%，主要原因是公司融资结构调整，融资规模和贷款利率同比上升；管理费用与销售费用分别同比增长-6.99%和6.67%，且公司加大研发费用，同比增长30.71%，公司费用上升一定程度上拖累利润。

    　　收购多项资产，内生外延稳步推进

    　　据18 年年报，公司拟收购上市公司恒邦股份29.99%股权，将成为恒邦股份的控股股东。据恒邦股份18 年中报，恒邦具有年产50 吨黄金、700 吨白银能力，探明黄金储量112 吨。内生方面，公司收购了烟台国兴铜业有限公司65%股权，建设年产18 万吨的铜生产基地。另外，公司在华东地区成立江铜华东有限公司，收购了一条产能15 万吨/年铜杆生产线。

    　　投资并购加快推进，维持公司“增持”评级

    　　假设19-21 年阴极铜均价5.21/5.27/5.32 万元/吨，产量假设较此前略微下调，我们预计公司19-21 年归母净利润为27.65、29.06、31.09 亿元，19-20年预测较上次下调9%/10%。参考可比公司19 年19.37 倍Wind 一致预期PE，考虑公司为国内铜业龙头，且内生外延稳步推进，给予公司一定溢价，给予其19 年21-22 倍PE，对应目标股价16.80-17.60 元，维持增持评级。

    　　风险提示：铜价格下跌；矿山采选品位下降；矿山项目进度不及预期。