深度*公司*东方证券(600958)：主动管理能力出色 市场回暖有望释放业绩弹性

2018 年公司实现营业总收入103.03 亿元，同比下滑2.17%；实现归母净利润为12.31 亿元，同比下滑65.36%；EPS0.18 元，BVPS7.40 元。

    业绩大幅下滑，业务结构变化显著：1）公司18 年营收和归母净利润同比分别下滑2.17%和65.36%，业绩大幅缩水。公司18 年净利润率与ROE分别为11.95%与2.35%，均低于行业平均水平（25.02%与3.56%）；2）资管、经纪、投行、信用、自营业务收入占比分别为23%、13%、11%、8%、0%，业务结构发生显著变化。自营占比大幅下降64 个百分点拖累业绩。

    资管业务一枝独秀，自营业务首次出现亏损：1）18 年资管业务收入23.80亿元，同比增长20%，主要得益于公司的公募基金管理规模大幅增加。

    18 年末公司公募基金管理规模较17 年底提升14%至856 亿元。2）自营业务收入-200 万元，同比大幅下滑100%。18 年市场行情大幅波动，同时公司的自营资产数额较17 年有所增长，自营业务表现不佳。

    信用业务扭亏为盈，经纪、投行小幅下滑：1）由于会计规则调整将部分债权投资收益转至利息净收入，公司信用业务得以扭亏，但是两融与股票质押仍然处于亏损状态。18 年末两融余额与股票质押待回购额分别为97 亿元与241 亿元，同比均下降23%。2）18 年公司实现经纪业务收入13.52 亿元与投行业务收入11.36 亿元，分别同比下滑8%与14%。其中股基交易额为2.7 万亿元，同比下降29%，市占率下降0.2%至1.33%。IPO承销金额仅为19 亿元，市场份额由17 年的1.73%下滑至1.37%。

    主动管理能力出色放大弹性，19 年业绩有望实现高增：在18 年市场行情持续低迷的情况下，公司仍保持资管业务收入的高增长，19 年市场行情回暖，公司的主动资管有望进一步发挥优势，管理规模有望持续增长。受18 年市场行情惨淡影响，自营业务表现不佳在预料之中，大幅拖累业绩。在19 年市场行情显著回暖的大背景下，强大的主动管理能力将放大公司业绩的弹性， 19 年业绩有望大幅回暖。

    估值

    鉴于19 年市场大幅回暖将释放公司业绩弹性，我们将19/20 年的归母净利润预测值由17/20 亿上调至25/30 亿，新增21 年预测值37 亿，鉴于公司19 年以来涨幅较大，股价已部分反映业绩预期，维持增持评级。

    风险提示

    政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。