世联行(002285)：多因素致业绩承压 未结资源依旧充足

　　投资要点

    　　事项：公司公布2018 年年报，全年实现营业收入75.3 亿元，同比下降8.3%，净利润4.2 亿元，同比下降58.6%，实现EPS0.2 元，略低于业绩快报，公司拟每10 股派发现金红利0.21 元（含税）。

    　　平安观点：

    　　交易服务板块收入下滑导致营收下降。公司期内实现营业收入75.3 亿元，同比下降8.3%；净利润4.2 亿元，同比下降58.6%。利润下降主要因：1）交易服务板块受金融去杠杆的宏观政策、各地房地产调控政策、市场转冷等因素影响，实现营收52.9 亿元，同比下降18.6%，其中代理服务同比下降12.3%、互联网+业务同比下降28.6%、顾问策划业务同比下降20.4%；2）资产运营业务持续投入致前期运营账面亏损增加。相较而言，其他业务板块均实现增长，交易后服务板块营收10.1 亿元，同比增长20.1%，资产运营服务板块营收6.3 亿元，同比增长89.8%，资产管理板块营收5.5 亿元，同比增长7.1%。

    　　未结算资源丰富，奠定未来释放基础。2018 年公司累计实现代理销售套数33.9 万套，目前累计已实现但未结算的代理销售额约3948 亿元，将在未来的3 至9 个月为公司带来约30.5 亿元的代理费收入；其中属于公司100%控股子公司的未结算代理销售额约3406 亿元，将在未来的3 至9个月为公司带来约24.9 亿元的代理费收入。同时截至期末，公司互联网+业务尚有未结转的预收款金额1 亿元，奠定未来业绩释放基础。

    　　长租公寓持续升级，资管服务稳步增长。公司针对青年、企业、商务三大客户群体需求，持续升级产品体系，已开发出红璞公寓、红璞家寓和红璞礼遇三大产品；历经三年多发展，现已覆盖30 余座城市，运营项目达191个（包括包租及托管模式），运营间数近3 万间，运营半年以上项目实现90%以上出租率。期内公司资管服务实际在管的全委托项目个数较上年同期增加29 个，收费面积增加82.8 万平方米，基础物业管理服务收入同比增长13.2%，保持稳步增长。

    　　投资建议：由于长租公寓业务规模扩张较快，造成的前期拓展成本和运营成本支出超出此前预期，叠加楼市遇冷带来的代理收入下滑，下调公司业绩预期。预计2019、2020年EPS分别为0.35（-0.35）元和0.45（-0.39）元，当前股价对应PE 分别16.5 倍和12.9 倍。尽管长租公寓短期仍难以贡献业绩，但中长期来看，公司坚定转型存量服务市场，资管服务链日趋完善，金融服务版块强化风控，率先布局长租公寓市场，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：1）当前房地产市场在不同地区的发展水平不均衡，尽管目前公司代理顾问业务的全国布局已经基本完成，但各地区公司尚处在不同的发展阶段，可能存在某个地区市场突然出现了市场机会，但当地公司的经营团队因缺乏经验而无法把握时机，或无法及时规避突然出现的市场风险；2）政府下一阶段执行的房地产政策存在不确定性，从而对市场成交及公司代理销售产生影响；3）目前一二线楼市逐步回温，购房者置业积极度提升或影响房企代理销售依赖度，进而影响代理销售表现。