柳钢股份(601003)深度研究报告:粤港澳大湾区建设增强区位优势 高分红低估值上升弹性充足

类别:公司 机构:华创证券有限责任公司 研究员:任志强/严鹏 日期:2019-03-27

  深耕两广市场,区位优势显著,尽享区域溢价。公司在两广地区营收占比达93%,两广市场为钢材净流入地,两广2013-2017 年粗钢产量全国占比约为5%,而固定资产投资全国占比约8%左右,房地产投资全国占比约11%。钢材需求缺口带来溢价红利,南北价差全年存在,冬季更是可扩大至400-600 元,占螺纹钢均价的10%左右。2019 年初《粤港澳大湾区发展规划》出台,测算粤港澳大湾区建设年新增用钢达166.92-253.11 万吨,占两广2018 年粗钢产量的3.2%-4.9%,大湾区建设将进一步扩大两广地区钢材需求缺口。

      公司临近港口,焦炭自给率高,成本优势显著。公司临近防城港和湛江港,紧依珠江水系,相比内陆钢企,具有成本优势。测算公司铁矿石成本较内陆钢企节省50 元/吨,则全年公司铁矿石年成本节约约9.8 亿元。公司焦炭自给率高达98%,在拥有焦化厂的主要上市公司中排名第4,测算公司2017 年节省焦炭成本达11 亿元,铁矿与焦炭合计节省成本占2017 年营业成本的5.4%。在焦炭利润进入上行轨道的背景下,焦炭自给率高的公司比自给率低的公司更具有成本优势。

      钢坯关联交易有稳定器作用,若后端轧线注入将增厚利润。公司钢坯会销售给集团进行冷热轧生产,钢坯交易采用成本加成的定价方式,对公司的业绩有稳定器的作用。综合考虑认为若集团轧线注入上市公司,2017 年上市公司毛利将增厚18 亿元左右,增厚比例达到48%。假设净利按同样的比例增厚,集团后端轧线若能注入上市公司,公司净利将达到原来的148%。

      低估值,高预期分红。根据对公司历史分红和当前报表的分析,我们认为公司具备高额分红的意愿和能力,假设2018 年的股利支付率在2016 年和2017 年之间,即区间范围为40%-48%,以2018 年公司业绩预报中值45.83 亿元计算,每股分红为0.72-0.85 元,则股息率达到9.0 %-10.6%。公司的PE 和吨钢市值等估值指标也都处在行业的较低位置,既为公司提供了安全边际,也提供了向上动力。

      盈利预测、估值及投资评级:在行业下行时,钢坯交易与高焦炭自给率使公司业绩具有韧性,粤港澳大湾区建设有望进一步释放区域红利,我们预计公司2018-2020 年实现营收481.27/454.66/478.38 亿元(原预测561.0/617.1/648.0 亿元);归母净利率为45.38/39.99/48.89 亿元(原预测47.0/51.0/54.6 亿元);对应EPS 为1.77/1.56/1.91 元(原预测1.83/1.99/2.13 元);对应PE 为5/5/4倍;考虑到公司的稳定盈利能力和分红预期,按19 年目标PE6.4 倍,公司目标价为10 元,维持“强推”评级。

      风险提示:需求不及预期,两广地区置换产能投产加快。