*ST船舶(600150):2018年扭亏为盈 即将摘星脱帽

类别:公司 机构:安信证券股份有限公司 研究员:冯福章/余平 日期:2019-03-22

一、事件:公司发布2018 年年报,2018 年归母净利润4.89 亿元,实现扭亏为盈,并已申请撤销股票退市风险警示。根据《上海证券交易所股票上市规则》的相关规定及公司2018 年度经营情况,公司符合申请撤销股票退市风险警示的条件。在未来5 个交易日内,公司股票不停牌,并实施摘星脱帽。

    二、2018 年实现扭亏为盈,实现营收(169.1 亿元,+1.31%),归母净利润4.89 亿元;并给出2019 年营收计划172.60 亿元。

    公司2018 年实现扭亏为盈主要有两方面原因:1)主营业务方面:

    2018 年,船舶市场形势相比2016 年显著回暖,营收同比略有增加,营收多年持续下降的情况有所改变;民船产品以美元结算,2018 年美元对人民币汇率上升大幅增加了本期汇兑受益;市场化债转股致使平均借款总量同比大幅减少,利息支出同比减少。2)非经常性损益的影响:剥离江南长兴重工、中船圣汇、中船邮轮科技等公司股权,投资收益增加;全资子公司沪东重机收到土地收储补偿款;结转其他收益的政府补助等等;以上非经常性损益事项影响金额达8.34 亿元。

    钢材等原材料价格是影响造修船业务毛利的主要因素。2018 年公司船舶造修业务营收(114.56 亿元,-2.06%),占总营收比重达到67.7%,是公司营收主要构成。2018 年公司主营业务毛利率 12.80%,同比下降4.91 个百分点,其中船舶造修业务毛利率同比下降 7.01 个百分点,主要原因是钢材价格在2018 年大幅上涨。以上海地区20mm船厚板为例,其在2018 年全年均价4670 元/吨,同比2017 年均价上涨16.3%。再以18 万DWT Capesize 为例,其用钢量约2.7 万吨,在船价不变情况下该船型船用钢板成本占比在2017、2018 年分别为:

    36.1%、42.0%。但是,自2018 年8 月以来,船钢板价格呈下跌趋势,上海地区20mm 船厚板价格自4880 元/吨下跌至当前的4360 元/吨,船钢板价格下跌有利于造修船业务毛利率提升。

    公司给出2019 年经营计划,实现营收172.60 亿元,同比增长2.1%;而且公司手持订单充沛,我们认为随船价抬升与钢价下跌盈利将逐级改善。截止2018 年年底,公司手持订单量84 艘/1311.86 万载重吨,船舶维修30 艘,海洋工程70.7 万载重吨等。公司作为我国民船龙头,手持订单充沛,关注焦点在于船厂盈利是否会改善。我们认为,一方面,公司逐渐承接豪华邮轮、FPSO、化学品船、沥青船等高附加值船型,利于盈利改善;另一方面,受船舶设计与订货周期影响,船厂从签订船舶合同到开工间隔期0.5~1 年左右不等;再结合船舶1-2年的建造期以及按照完工百分比法确认收入,船企2018 年营收多由2016~2017 年订单贡献,造成2018 年公司扣非归母净利润为负。但随着2017 年中国新造船订单量与价格同步上涨,叠加船钢板价格下跌,我们预计头部船厂的经营性业绩将得到逐季好转。

    现金流量表:2018 年全年经营活动产生的现金流量净额为22.49亿元,同比减少58.26 亿元,主要是2017 年公司部分海工产品合同转让收到合同款。单季度来看,2018Q4 经营活动产生的现金流量净额为16.31 亿元,环比增加20.93 亿元,主要原因是Q4 销售商品、提供劳务收到的现金环比大幅增加161.7%,主要是船舶等产品进度款各季度收款不均匀所致。

    三、民船行业仍处在长周期底部,三大趋势下民船龙头盈利水平将提升,业绩拐点或已到来。

    趋势一:民船市场位于长周期底部位置现逐步回暖。2008 年金融危机以来造船业进入深度调整阶段,直至2016 年船舶海工市场进入双重波谷叠加阶段。自2016 年底部以来,全球造船业逐步回暖的趋势十分明显。据中国船舶工业协会数据,2017 年承接新船订单3373 万DWT,同比增长60.1%;2018 年承接新船订单3667 万载重吨,同比增长8.7%;延续2016 年以来的回暖趋势。我们认为,上一轮造船订单高峰是2007 年,以10 年为一个中周期,当前正处在造船中周期复苏拐点上。

    趋势二:民船供给侧改革持续推进,造船产能加速出清,且新造船订单进一步向优势船厂集中。造船供给侧改革体现在3 方面:1)造船产能加速出清:据中船工业集团数据,全球规模以上活跃船厂数量已由2007 年的709 家下滑至2018 年119 家,减少幅度达到83%。2)新造船订单进一步向优势船厂集中:我国前10 家造船企业新接订单量占全国比由2014 年的55.5%提升到当前的83.3%,我国造船产业集中度进一步提高,龙头船厂接单更具优势。3)高附加值船型承接数量渐多:我国船企造船产品结构持续高端优化,以外高桥造船为例,其已具备高附加值船型的设计、建造能力,并且接连获得大型集装箱船、豪华邮轮、FPSO 等高附加船舶订单,未来我国高端船型市场份额有望得到继续提升。

    趋势三:新造船价格逐步抬升,叠加船钢板价格高位下跌,船厂盈利水平有望提升。据Clarksons 数据,新造船价格方面,Clarksons 新造船价格指数从2017 年年初的121 提升到当前的131,船价逐步抬升。

    此外,船钢板价格呈现下跌趋势,对船舶产品降成本将产生重要作用。

    我们认为,新造船价格抬升叠加船钢板价下跌,造船企业盈利水平有望得到逐步提升。

    四、重申观点:民船龙头扭亏为盈,即将摘星脱帽。我们认为,民船处在长周期底部,现呈逐步回暖趋势。公司作为我国民船龙头企业,将受益于民船逐步回暖及造船业供给侧改革。公司当前PB=1.75,仍处于历史底部区间;新造船价格抬升与船钢板价格下跌有望提升公司盈利水平。我们预计2019~2020 年公司净利润5.21 亿元、6.29 亿元,对应当前股价的PE 为51X、42X。我们维持中国船舶“买入-B”评级,并上调目标价至21 元。

    五、风险提示:1)造船市场继续低迷;2)船钢板等原材料价格高企;3)中美贸易存在不确定性走势;4)汇率波动。