海信家电(000921)：家用中央空调龙头 让成长更纯粹

海信日立并表终落地，转身最纯中央空调标的

    市场对海信家电的定位为二线白电企业，但从利润结构上看，海信家电实为A 股最纯正的中央空调标的，其子公司海信日立贡献的投资收益十分可观，自2014 年起在海信家电总利润中占比持续超过50%；但此前海信日立仅以投资收益并表使得投资者较为顾虑这部分利润未来的可持续性；此次海信家电受让海信日立0.2%股权后，其持股比例将增至49.2%从而成为第一大股东，此外结合海信日立董事会调整，后续海信日立也将实现并表；至此海信家电定位将由“二线白电”转型为“家用中央空调龙头”，估值体系将迎来重构。

    最具潜力的家电子领域，冉冉升起的行业龙头

    家用中央空调是成长潜力最大的家电子领域，产品优势保证了行业中长期成长确定性，全装修逐步落地也将加速行业发展进程，尽管其难以完全规避地产周期，但就目前来看，作为一个产品主要分布在一二线市场且渗透率提升空间巨大的行业，景气改善预期正持续强化。受让约克多联机业务后，海信家电在家用中央空调最核心产品多联机上的份额快速逼近大金工业，从市场格局来看，新的家用中央空调龙头正冉冉升起，水氟产品矩阵、日系研发制造及本土市场运营多因素共振，海信家电或成家用中央空调行业最大赢家。

    政策刺激轮回或启新章，值得期待的主业弹性

    前期家电行业景气度下行背景下，市场对公司主业经营也有所担心，但我们认为公司主业大概率维持稳健经营：首先行业层面来看，前期政策透支效应逐步消除，后续叠加新补贴政策逐步落地，冰箱行业更新需求有望迎来集中释放，此外降本类政策也将为白电企业带来业绩弹性；其次从公司层面来看，高端化战略带动下公司冰洗主业延续改善趋势，而基于严格的渠道库存管控，预计后续公司空调业务也承压有限；此外受益于集团国际化战略协同，公司出口业务可保持较好增长；综上，公司主业表现大概率将好于市场预期。

    公司估值重构在即，重申“买入”评级

    海信日立在中央空调领域内竞争力有目共睹，但此前其仅以投资收益的方式为海信家电贡献业绩使得市场对其重视度受限，如今海信日立并表在即，海信家电最纯正的中央空调标的定位进一步清晰化，估值重构在即；后续考虑到精装修趋势带动、地产交付平滑及约免费用摊销边际影响等因素，中央空调业务短期增长有望提速，且受益于外部政策驱动及内部稳健经营，预计主业表现也好于市场预期；综上，预计公司2018 及2019 年EPS 分别为1.00及1.13 元，对应当前估值分别仅为11.63 及10.26 倍，重申买入”评级。

    风险提示： 1、地产销售增速大幅下滑；2、原材料价格快速上涨；3、并表过程中的风险。