中信建投(601066)：短期涨幅过大 下调评级至“卖出”

投资要点

    发布2018 年年报，与业绩预告一致。公司2018 年营业收入109.1 亿元、同比-3.5%；扣非归母净利润30.6 亿元、同比-23.3%（vs 行业-41%），加权平均ROE 6.79%。其中投行收入31.3 亿元，同比-6.4%（vs 行业-27%）。

    大幅上调2019-21 年盈利预测。A 股景气程度好于我们预期、科创板进度也超出我们预期。基于最新市场环境，我们假设1）2019 年日均成交7000 亿（vs 原假设4000 亿，年初至今5444 亿）；2）行业两融余额全年平均1.2 万亿（vs 原假设9000亿，目前余额8883 亿）；3）2019 年科创板实现IPO 100 家、平均每家募资10亿元，承销费率平均4.5%，公司市占10%（我们认为这些假设已非常乐观）。受假设上调影响，我们将公司2019-21 年净利润分别上调71%/64%/64%，2019EBVPS 上调4.02%。上调后公司净利润2019、20 年同比+104%、+21%。我们已充分考虑了A 股市场景气和公司较强的投行能力，但即便大幅上调盈利预测，公司2019-20E ROE 10.9%和10.8%，长期可持续ROE 预计10%左右。

    投资建议：我们维持公司核心竞争力尤其投行实力较强、成长性较好的判断，但基于以下几点将评级由“买入”下调至“卖出”：

    1）2 月中旬以来，公司股价快速上涨超110%，涨幅大幅超越其他上市券商。此外，互联互通、同股同权情况下公司A 股价格已是H 股的425%。

    2）公司ROE 并不突出，尤其130 亿元增发完成后。我们认为10%左右的长期可持续ROE支撑2.0-2.5xP/B 是合理的。公司目前2018A、19E P/B 达4.26x 和3.49x，大幅高于可比公司。我们认为公司盈利能力难长期支撑目前估值。

    3）33.0 亿股限售股（是目前流通盘8.25 倍）将于6 月20 日解禁，届时自由流通市值较小而产生的流动性溢价将不复存在。

    风险提示：市场景气超预期；政策力度超预期；公司科创板业务表现超预期。