永贵电器(300351)动态研究：深耕连接器行业 轨道交通板块快速增长

投资要点：

    2018 年中国连接器销售额超200 亿美元，富士康、立讯精密跻身全球前十。根据Bishop&Associates 数据，2017 年全球连接器销售额达到601.16 亿美元，同比增长10.99%；预计2018 年全球连接器销售额将达到668.39 亿美元，同比增长11.18%。随着世界制造业向中国转移，全球连接器的生产重心也同步向中国转移，中国已经成为世界上最大的连接器生产基地。中国连接器整体制造水平得到迅速提高，市场规模逐年扩大，成为全球最有发展潜力、增长最快的地区；中国连接器行业2009-2017 年复合增长率达13.59%，远高于全球同期8.05%的增速。2017 年中国连接器销售额达190.82 亿美元，同比增长15.65%；2018 年预计销量将超200 亿美元。2017 年，美国的连接器制造商TE Connectivity 、Amphenol 、MolexIncorporated、Delphi Connection Systems 市场份额继续保持前四位，中国的富士康和立讯精密分别排名第六和第八。比较中国连接器上市公司，公司2017 年收入排名第九，2017 年净利润第六，成长空间大。

    公司深耕连接器行业，多领域纵深拓展。公司始创于1973 年，以连接器为核心业务，在轨道交通、新能源汽车、通信、军工等领域横行拓展。2018 年，公司实现营业收入13.50 亿元，同比增长6.42%，主要是受益于轨交行业良好的发展环境，公司多年布局并不断丰富产品结构，夯实技术储备，拓展客户资源，轨道交通连接器增长较大。公司实现归母净利润-4.34 亿元，同比下降339.23%；业绩下滑主要原因是：①全资子公司翊腾电子2018 年业绩下滑较多，计提商誉减值准备金4.80 亿元；②控股孙公司沈阳博得2018 年业绩未达预期，计提商誉减值准备金1,000 万元；③新能源板块客户结构调整，整体业绩同比下降，同时部分客户经营困难，应收账款上升明显，计提坏账准备及存货跌价准备9,000 万元。

    2018 年铁路投资重返8000 亿，公司轨道交通连接器快速增长。铁路方面，2019 年1 月2 日，中铁总召开2019 年工作会议，公布2018年全国铁路固定资产投资完成8028 亿元，同比增长0.22%，对比2018 年投资计划7320 亿元，超额完成9.67%。特别的，根据基建通大数据的统计，到2019 年即将要开工的大型高铁项目有36 个，总投资超1.4 万亿元。城轨方面，2018 年上半年中国大陆69 座城市轨道交通在建线路233 条，总里程超过6000 公里，总投资额超过3.6 万亿元，年均投资超过5000 亿元。在国内轨道交通建设持续增长的背景下，连接器需求旺盛。2018 年上半年，公司轨道交通连接器收入1.73 亿元，同比增长45.43%，毛利率为56.84%，同比下降0.14pct。

    新能源汽车行业高速增长，公司电动汽车连接器盈利能力提升。2018年，国内新能源汽车生产129.6 万辆，同比增长40.10%；销售125.62万辆，同比增长61.67%，连续四年位居世界第一，累计保有量超300万辆。《节能与新能源汽车产业发展规划（2012-2020）》提出：到2020 年，纯电动汽车和插电式混合动力汽车生产能力达200 万辆、累计产销量超过500 万辆。《电动汽车充电基础设施发展指南（2015-2020）》提出：到2020 年，新增集中式充换电站超过1.2万座，分散式充电桩超过480 万个，以满足全国500 万辆电动汽车充电需求。在国家政策的大力扶持下，新能源汽车未来还会呈现出一个高速增长的态势。2018 年上半年，公司电动汽车连接器收入2.03亿元，同比增长13.81%，毛利率为29.59%，同比增长3.72pct，主要是因为产品结构发生变化和加强成本管控。

    通信板块受行业影响，其连接器和结构件收入下滑。2018 年上半年，公司通信连接器收入1.22 亿元，同比下降30.79%，毛利率为25.01%，同比下降8.79pct，主要是因为：（1）子公司翊腾电子受通信行业影响，连接器和结构件收入下滑；（2）产品结构发生变化导致整体毛利率下降；（3）翊腾电子加大研发投入，管理费用大幅上升。5G、光通信是当前通信行业投资热点，根据中国信息通信研究院发布的《5G 经济社会影响白皮书》，预计2020 年5G 直接和间接创造的经济增加值约为920 亿元和4190 亿元，5G 对经济社会发展有着明显的推动作用，预计未来通信连接器业务增速将回升。

    首次覆盖，给予“增持”评级。预计2018-2020 年公司净利润分别为-4.34 亿元、2.40 亿元、2.92 亿元，对应EPS 分别为-1.13 元/股、0.62 元/股、0.76 元/股，按照3 月18 日收盘价11.20 元计算，对应PE 分别为-10、18、15 倍。公司以连接器为核心业务，在多领域横行拓展，将充分受益国内轨道交通、5G 等领域投资高景气，故首次覆盖给予公司“增持”评级。

    风险提示：国内轨道交通投资发展不及预期；新能源汽车投资发展不及预期；5G 投资发展不及预期；公司业绩发展不及预期。