酒鬼酒(000799)首次覆盖报告-历经曲折 蓄势而跃

本报告导读：

    公司是馥郁香型白酒领导品牌，中粮接管后管理精细化程度日益提升。高端酒内参销售公司成立有望促进公司产品结构持续优化，显著增强业绩弹性。

    投资要点：

    投资建议：馥郁香型白酒领导品牌地位稳固，品牌积淀深厚。中粮入主后，公司管理全面改善，费用率稳中有降。内参酒销售公司成立将加速内参酒推向市场，从而显著增强业绩弹性。预计2018-2020 年公司EPS 为0.69/1.05/1.53 元，目标价27 元，首次给予“增持”评级。

    中粮入主，内控管理全面改善，公司业绩稳步提升。中粮集团实控公司以来，公司股权结构趋稳，内控管理全面改善，走出负面事件阴霾，重回增长轨道。公司管理效率显著提高，管理费用率持续降低，2018年Q3 已降至10%。据业绩快报，公司2018 年营收同比增长35.13%，归母净利同比增长27.94%，良好的业绩增长势头有望持续。

    内参酒销售公司成立，独立运营加速大单品内参酒销售。2018 年12月，30 多家实力大商共同出资设立内参酒销售公司，吹响了内参酒冲击全国化高端白酒第一阵营的号角。在市场需求结构改善、龙头多次提价、高端市场供求紧平衡等有利条件下，公司产品结构持续优化，内参酒收入占比近20%且2018 年H1 收入同比增速高达41.7%，中高端产品收入占比合计达86.3%。内参酒销售公司成立将助力公司整合大商资源、提升渠道能力、扩大销售市场，同时进一步提升高毛利产品占比，实现收入和利润的快速增长。

    对照柒泉模式，公司取其精华，有望复制泸州老窖的快速增长。柒泉模式曾帮泸州老窖在2010-2012 年以低于6%的销售费用率实现营收38.3%的复合增长率。内参酒销售公司的打造继承柒泉模式成功之处，通过导入厂商价值一体化模式，充分调动经销商和销售团队资源，有望帮助公司加速实现高端酒市场份额提升，增强其业绩弹性。

    风险提示：省内销售、省外扩张不及预期，行业环境恶化等。