山东路桥(000498)：业务稳健成长 受益山东基建大发展

业绩稳健增长，山东省迎来交通基建投资高峰，维持“买入”评级

    公司3 月14 日晚公告了18 年年报，实现收入147.68 亿元，YoY+19.25%，实现归母净利润6.64 亿元，YoY+15.20%。业绩增速符合我们预期。全年实际收入/净利润与18 年预算数相比分别增加9.89/-0.01 亿元，基本完成经营计划。18 年业绩稳健增长与开工项目较多，对应产值增多有关，也与山东省加大对交通基础设施的投入有关。截止18 年底，公司在手未完工项目金额达185.08 亿元。我们对公司未来业绩充满信心，预计19-21 年EPS0.67/0.76/0.82 元，对应价格区间6.70-7.73 元，维持“买入”评级。

    业务结构稳定，原材料涨价导致毛利率下滑，现金流改善明显

    路桥工程施工和养护施工收入增速分别为17.93%/28.50%，收入占比分别达87.99%/9.38%，是公司的主要业绩来源。公司整体毛利率同比下滑1.96pct 至10.73%，我们认为可能和原材料涨价有关。作为重要原材料之一的水泥，根据数字水泥网，华东地区18 年高标散装水泥平均含税价为400.5 元/吨，相比较17 年均价上涨51 元/吨。得益于管理费用控制较好，期间费用率同比下降0.65pct 至3.49%。公司18 年整体净利率4.58%，相比较17 年的4.67%基本保持稳定。此外，经营性现金流改善明显，净额为8.3 亿元，收现比同比提高了22.85pct。

    市场化债转股引入新战投，降低负债率，强化铁路建设拿单能力

    根据公司公告，子公司路桥集团已收到山东铁发基金和光大金瓯债转股资金11.5 亿元，资金将用于增加路桥集团注册资本并全部用来偿还银行债务。

    路桥集团是公司核心业务平台，18 年收入/净利润105.37/5.32 亿元，占公司收入/净利润71.35%/78.58%。公司将路桥集团作为实施债转股的平台，表现出足够的诚意，债转股的参与方利益也得到较好保障。债转股后铁发基金持有路桥集团14.88%股权，与公司有望形成更加紧密的绑定关系。作为铁发基金大股东（持股50%）的铁投集团承担了全省铁路建设主体职能，预计将对公司在山东省内承接铁路建设业务带来一定的促进作用。

    山东省交通基建补短板

    根据3 月12 日省政府新闻办公室的发布会，山东省19 年计划投资1622亿元用于交通基建，相比较18 年规划同比增长71.82%，在已公告的省级单位中规划投资增速位居第二，绝对体量也位居第二。其中公路/铁路/港航/机场/场站建设分别为997/327/80/180/38 亿元。公路建设方面，紧紧围绕2020 年高速公路通车7400 公里目标，全面加快27 个在建高速公路项目建设，建成7 条高速公路，全省高速公路通车里程突破6400 公里。

    充分受益山东省基建大发展，稳健增长可期，维持“买入”评级

    我们预计19-21 年EPS 0.67/0.76/0.82 元（前值 19/20 年 0.71/0.81 元），CAGR+12%。19 年可比公司平均PE 9.95X，我们认可给予19 年10X-11XPE，对应合理价格区间6.70-7.37 元，维持“买入”评级

    风险提示： 市场化债转股实施低于预期，材料价格上涨超预期。