华润双鹤(600062)：2018年三大板块延续靓丽表现 结构持续优化

事项：

    公司公布2018年度报告，实现营收82.25亿元，同比增长28.08%；实现归母净利润9.69亿元，同比增长14.95%；实现扣非后归母净利润9.11亿元，同比增长11.57%；EPS为0.93元。公司业绩符合预期。2018年度利润分配预案为每10股派2.79元（含税）。

    其中Q4单季度实现营收19.16亿元，同比增长15.01%；实现归母净利润1.25亿元，同比增长5.86%；实现扣非后归母净利润1亿元，同比下降15.62%。

    平安观点：

    产品结构持续优化，销售费用提升明显：2018 年公司实现收入82.25 亿元，同比增长28.08%，实现归母净利润9.69 亿元，同比增长14.95%，基本符合预期。其中Q4 单季度实现收入19.16 亿元，同比增长15.01%，实现净利润1.25 亿元，同比增长5.86%，增速略有下滑。2018 年公司产品结构持续优化，整体毛利率为63.35%，同比增加5.92 个百分点。全年三费率为47.75%，同比增加8.18 个百分点。其中销售费用为38.83%，同比增加9.59 个百分点，增加明显，我们认为主要受市场投入增加及两票制影响。

    慢病业务稳定增长，输液业务结构调整再突破：2018 年公司慢病业务收入30.08 亿元，同比增长26.69%。降压领域增长21%，其中除降压0 号增速略低之外，压氏达、穗悦、复穗悦、厄贝沙坦、硝苯地平增速均在2位数。目前降压领域已经有压氏达和特拉唑嗪两个品种通过一致性评价；降糖领域增长7%，其中糖适平增长5%，二甲双胍缓释片增速高达53%，快速放量；降脂领域增长41%，主要依靠核心品种匹伐他汀，其销售增长41%，已经成为第三大慢病品种。输液板块全年实现收入28.18 亿元，同比增长21.54%，包材结构调整再突破，全年软包销量增长10%，销量占比同比增加4 个百分点。其中BFS 收入增长61%，销量增长57.73%，直软输液收入同比增长42%。

    专科业务延续高速增长，外延布局不断：2018 年公司专科业务实现收入8.46 亿元，同比增长58.30%，延续了高速增长态势。其中儿科用药增幅达到31%，核心品种珂立苏收入增长11%；肾病领域腹膜透析液仍保持40%的快速增长；2018 年公司收购湘中制药成功布局精神神经领域，全年实现收入1.46 亿元，核心品种丙戊酸镁在丙戊酸系列市场份额超20%。公司围绕6 大专科领域，持续进行外延布局，除自研外通过BD、上市许可人制度、复产等多途径获取品种。

    盈利预测与投资评级：公司目前三大板块齐发力，产品结构持续优化，慢病业务重点品种增长稳健，专科业务持续放量，通过外延并购和产品引进，未来专科业务有望再上一层楼。同时考虑到两票制同比口径趋于一致及“4+7”的影响。我们将2019-2020 年EPS 预测由1.10 元、1.32 元调整为1.10 元、1.29 元，预计2021 年EPS 为1.47 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：（1）研发风险：公司目前积极推进一致性评价和品种引进，存在相关项目推进进度不及预期风险；（2）降价风险：目前全国性新一轮招标或将执行，国家对药品价格限制严格，另外受“4+7”影响，未来公司产品有降价风险；（3）核心产品销售不及预期风险：目前公司核心品种快速放量，但未来随着竞争加剧，存在放量不及预期风险。