交运设备-制造业增值税率下降点评：增值税率下降 有望提振行业利润

制造业增值税率下降，行业盈利能力有望提升，销量有望提振

    根据新华社报道，2019 年政府工作报告指出，要深化增值税改革，将制造业等行业现行16%的税率降至13%。我们认为增值税率下降3pct，汽车行业企业净利润有望提升8~10%，对整个行业均为较大利好。首先增值税率下降有望提升主机厂和零部件商的盈利能力，在终端不降价的情况下，主机厂的净利润或有8~10%向上弹性；其次，汽车行业是竞争性行业，我们预计主机厂和零部件商或分配减税利好给下游消费者，最终净利润提升2~3%左右，终端汽车价格有望下降，可以刺激销量；从宏观层面上看，制造业减税最终有望减轻消费者负担，汽车需求有望得到提振。

    若终端不降价，主机厂净利润有望提升8~10%

    制造业（包括整车及配件制造商）的增值税税率为产品增值额的16%，而我们预计整车及配件制造商的增值率约为20%~30%左右，包括毛利润和一些无法抵扣费用（如水电费用、人工成本等）。将增值税税率从16%下降至13%可节省销售额0.7-0.9 个百分点的税费。假设汽车行业平均净利率8%，所得税率25%，那么理论上节省的税费可令企业净利润平均提升8~10% 。若终端降价，分享降税利益给消费者，最终净利润提升2~3%左右，终端汽车价格有望下降，可以刺激销量。

    零部件中毛利润率越高净利润率越低的标的，弹性更大

    根据我们测算毛利率越高，净利率越低的企业，减税后利润弹性更大。在终端不降价的情况下，假设净利率为8%不变，毛利率（除去水电费用、人工）在20%~35%，则净利润弹性有望在7.7%~11%。假设毛利率（除去水电费用、人工）为25%不变，净利率6%~14%的企业，增值税下降3pct 企业净利润弹性在11.73%~5.03%之间。所以建议选择零部件行业中毛利率较高、净利率较低的标的进行投资。

    净利润率较低的主机厂和费用率高的零部件企业，利润弹性较大

    在汽车行业中毛利率与净利率相差较大，最可能的情况是是研发费用较高且研发费用资本化比例较小。建议关注净利率较低的主机厂长安汽车、上汽集团、长城汽车（2018 上半年净利率分别为2.36%、6.03%、7.75%），零部件企业中毛利率与净利率差额较大的企业有福耀玻璃、中鼎股份、精锻科技、岱美股份（18 年中报毛利率与净利率差额分别为23.4pct、16.9pct、16.3pct、15pct）。

    风险提示：政策实施不及预期；乘用车销量不及预期；国产自主替代不达预期；新能源车销量不及预期。