恩华药业(002262)：医药工业加速增长 注重研发加大投入力度

精麻类用药龙头企业，2018 年扣非净利润同比增长39.90%

    公司是国内唯一一家专注中枢神经系统药物研发和生产的企业，2018 年全年公司实现营收38.58 亿元（+13.69%），归属上市公司股东净利润5.25 亿元（+32.99%），扣非后净利润4.98 亿元（+39.90%），业绩快速增长超市场预期。单季度表现来看，2018 年Q4 实现营业收入9.69 亿元（+10.75%），扣非后净利润0.80 亿元（+77.83%）。我们认为业绩快速增长，主因公司受益于医保调整和招标落地，重点推广的招标受益产品如右美托咪定、阿立哌唑、度洛西汀和瑞芬太尼等实现快速增长。

    医药工业加速增长，麻醉类表现出色，原料药板块价值日益明显

    2018 年公司医药工业实现营收24.26 亿元（+31.15%），工业板块增长持续加速。其中麻醉类药品实现营收12.52 亿元（+39.78%），我们预计传统品种咪达唑仑、依托咪酯保持稳步增长，二线品种如右美托咪定、瑞芬太尼、丙泊酚等受益招标落地实现加速放量；精神类药品实现营收8.67 亿元（+23.73%），我们预计传统品种利培酮等增长平稳，度洛西汀、阿立哌唑等产品实现加速放量。神经类产品实现营收1.27 亿元（+33.83%），主要是加巴喷丁等品种的收入贡献增长。医药商业板实现营收13.81 亿元（-6.67%），占公司营收比重进一步下滑至35.80%。原料药板块实现营收0.74 亿元（21.74%），毛利率提升14.98pp，在带量采购的背景下原料药在医药工业产业链的价值日益明显。

    研发投入增加明显，加速推进一致性评价和新药研发

    公司注重创新产品研发，同时加快一致性评价和新药的研发进度。2018 年公司投入科研经费1.72 亿元，同比增长54.45%。一致性评价项目中， 4个重点品种（利培酮普通片、利培酮分散片、氯氮平片、盐酸右美托咪定注射液）已申报并获得受理（其中：利培酮普通片已通过一致性评价现场核查）， 20 多个品种处于研究的不同阶段。新药研发方面，公司获得一类新药临床批件2 项（丁二酸齐洛那平片及D20140305-1 盐酸盐片），二类新药临床批件1 项（普瑞巴林缓释胶囊）。

    估值与评级

    公司受药品带量采购影响有限，优质赛道确保公司盈利持续性。公司所在的精麻类用药领域壁垒较高，公司依托二线品种放量及新品种获批，业绩有望保持稳健增长趋势。限制性股票激励落地，业绩考核指标为以2017年净利润为基数，2018-2020 年扣非后净利润增长率分别不低于20%、44.60%和74.97%。考虑到2018 年业绩略超预期，我们将2019、2020 年EPS 由0.60 元、0.73 元上调至0.63 元、0.76 元，维持“买入”评级。

    风险提示：1、产品竞争激烈，销量不及预期；2、一致性评价进度不及预期；3 新药研发进展不及预期