新乳业(002946)：着力低温覆盖全品类 立足西南拓全国市场

我国乳业即将进入较长稳步增长期，行业机会明显

    2010 年开始，乳业重回发展快车道，到2015 年消费量达3948.5万吨，液体乳消费复合增速5.28%。随着产品结构持续调整升级，以酸奶和高端白奶为代表的更高盈利能力液态乳产品将持续增长扩大份额，叠加三四线城市的消费升级加速拓展新的市场空间，液态乳迎来一轮更高质量的稳定增长。

    产品结构清晰，布局完善

    新乳业公司主要产品可以分为液态乳产品、奶粉产品和含乳饮料产品三个品类，按照常温和低温的分类标准又可划分为9 个大类，共计287 个产品规格。截至2017 年，公司共拥有分布在四川、云南、浙江、安徽等地区的11 个规模化与标准化牛场，奶牛总存栏数19,000 余头，进一步提高公司可控奶源的比例。

    毛利率稳中有升，高负债率有望得到改善

    公司近年来的毛利率稳步上升，从2014 年的31.41%上升到2018H1 的34.95%。由于新乳业近年不断加大对低温乳制品的投入，产品结构中毛利率高的产品比重不断增大，毛利率高的低温酸奶的营收占比从2014 年的22.84%增加到2018H1 的36.66%。

    公司资产负债率处于行业较高水平，原因系公司主要客户应收账款回款账期较长、杠杆并购行业上下游企业和资金来源单一。上市后负债率高有望得到缓解，降低企业流动资金压力。

    盈利预测

    预计公司2018-2020 年归母公司净利润分别为2.43 亿元、3.35 亿元、4.59 亿元，对应摊薄EPS 分别为0.28、0.39、0.54。

    风险提示：

    食品安全风险，奶源紧张风险，冷链运输安全风险，全国布局不及预期风险等。