扬杰科技(300373)：理财计提影响利润表现 看好19年基本面拐点向上

一、18 年全年业绩基本符合预期，营收表现优异

    公司预计18 年全年营收18.52 亿元，同比增长26.04%，归母净利润约1.95 亿元，同比增长-26.71%，处于此前业绩预告区间。其中18Q4 单季营收4.83 亿元，同比增长29.14%，高于全年营收增速约3.1 个pct，归母净利润为-0.4 亿元，主要受到Q4 理财产品计提减值8500 万元影响。若加回减值税后拖累净利润的约7200 万，则18 年全年净利润为2.67 亿元，较17 年持平，业绩整体基本符合预期。

    二、深耕海外+国产替代加速，新业务及子公司并表带来增量

    MCC 分销、光伏二极管、晶圆外卖、电源类为公司前四大业务，营收占比分别约为23%、21%、18%、11%。各细分业务看：（1）全资子公司MCC 继续加大了海外布局，扩建欧洲销售网络，深耕市场；（2）光伏二极管业务，由于531 光伏新政导致18Q3 该业务同比降幅明显，Q4 已逐步恢复，全年看整体较17 年持平或略有降低；（3）晶圆外卖上，4 寸/6 寸的晶圆外卖预计较17 年有20%+增长；（4）电源类产品，受到贸易摩擦及下游消费电子需求疲软影响，增长有所乏力；（5）其他如家电、工控、网通安防等领域国产替代加速，合计收入约1.6 亿元，增速明显，且行业规模超500 亿元人民币，替代空间巨大；（6）MOSFET/IGBT、小信号等新业务也带来约2 亿收入增量；（7）此外，控股子公司成都青洋、宜兴杰芯并表带动全年营收增加约1 亿元。

    三、理财产品计提减值，贸易摩擦/原材料/费用等影响利润

    公司18 年部分到期理财产品本金未及时收回，计提减值损失合计约8500 万元，19 年有望部分冲回。公司主业经营上，净利润率有所下滑，主要因为：（1）受贸易摩擦、宏观经济波动、光伏531 新政等拖累，导致下游需求乏力，产线稼动率有所下滑，19年稼动率有望逐季恢复；（2）上游原材料价格上涨，导致成本上升，19 年看硅片价格有望松动；（3）公司调整销售结构，利润端有所牺牲，突破客户并抢占市场份额；（4）费用上增加海外销售布点，投入MOS 和8 寸线预研发，相关费用同比上升；（5）18年收购的宜兴杰芯（MOS 和IGBT 项目）仍未扭亏，预计影响净利润约1000 万，19 年有望扭亏。

    四、基本面迎来拐点向上，长期成长逻辑清晰

    短期看，国内光伏行业已从531 新政影响中恢复，国内光伏平价发电项目带来增量，海外装机需求强劲，预计19 年全球装机容量增速超10%。公司光伏二极管全球市占率第一（约30%），下游晶科等客户海外优势明显，具备向上动能。此外，功率器件目前供需仍然偏紧，发改委还表示今年将制定出台促进汽车、家电等消费的措施，带动上游功率器件需求向好，19 年预计景气度不差。展望19 年，公司光伏/二极管整流桥稳健增长，晶圆外卖/小信号/MOSFET 等贡献增量，8 寸晶圆线建设开始准备。长期看，功率行业替代加速，公司经营稳定向好，IDM 能力均衡，维持推荐！

    五、持续推荐，维持“买入”评级

    预计2018-2020 年的归母净利润为1.95/3.44/4.26 亿元，EPS 为0.41/0.73/0.90 元，对应PE 为46/26/21X，以2019年30xPE 给予6 个月目标价22 元，维持“买入”评级。