东方园林(002310)：信用环境全面改善利好龙头民企 偿债高峰期已过基本面有望逐渐好转

事件：公司发布业绩快报，预计2018 年实现营业总收入约131.9 亿，同比下滑13.4%，归属于上市公司股东的净利润为17.7 亿元，同比下滑18.9%。

    公司四季度主动放缓施工进度致使全年净利润增速转负，但基本符合我们年报前瞻中的预期（ -20% ） 。公司18Q1/Q2/Q3 单季净利润增速分别为128%/42%/12.5%，根据公告的全年业绩，18Q4 单季预计实现收入35.4 亿，同比下滑46%，归母净利润7.92 亿，同比下滑40%。公司18Q4/19Q1 面临较大偿债压力，分别有20 亿/27 亿债券到期偿还，因此在信用环境收紧的情况下，主动放缓施工进度，致使净利润增速转负。

    信用环境全面改善，民营企业边际受益最大，可实现估值修复。1 月社融大幅超预期，特别是表外融资迎来拐点，委托贷款减少699 亿，分别比上月和上年同期少减1,511 亿元和10 亿元，下降势头明显放缓；信托贷款新增345 亿，是连续十个月减少后的首次增加，环比上月多增833 亿元，且非标产品投向基建比例由18 年7 月的14%快速上升至1 月40%，民企、小微企业信用环境显著改善。我们认为东方园林作为优质民企代表，可实现率先受益，获得估值修复。

    公司偿债高峰期已过，1 月成功发行13 亿公司债显示融资渠道进一步畅通。截至目前，东方园林债券余额合计55.5 亿元（以到期计），其中一年以内到期20 亿，到期日分别为19 年8 月、10 月各10 亿，东方园林偿债高峰期已过。此外，公司1 月成功发行2 年期公司债合计13 亿元，票面利率7.5%，显示公司长期融资工具使用得到改善。

    下调盈利预测，维持“增持”评级：四季度主动放缓施工进度，产值大幅下滑，下调盈利预测，预计公司18-20 年净利润分别为17.67 亿/20.35 亿/23.40 亿（原值为25.05 亿/30.06 亿/36.07 亿），增速分别为-19%/15%/15%，对应PE 分别为13X/11X/9.5X，维持“增持”评级