利亚德(300296)：公司收入利润增速放缓 小间距市场景气度依旧

投资要点：

    公司公布18 年业绩快报，收入利润增速较17 年略有下滑，与市场预期基本一致。公司18 年营收为 77.51 亿元，较去年同期增长 19.79%，归母净利润 12.60 亿元，比去年同期增长 4.19%。其中18Q4 单季度收入为23.18 亿，同比17Q4 增长6.09%，18Q4的单季度归母净利润3.15 亿，同比17Q4 下降12.5%。我们研判，主要原因包括去年同期美国平达及NP 公司递延所得税影响所致，景观照明市场受到政策影响较大，致使营业总收入和净利润未达年初增长目标。

    营收角度重点关注毛利率变动，内在原因集中在下游客户支付能力变弱+市场竞争加剧。

    利亚德毛利率在18 年年中达到36.08%，我们预判公司毛利率在18 年全年，与一季度的36.72%相差不大。其中较17 年略低的主要原因在于两点，1、小间距产品中的分销渠道加大投入，出货价相较于直销价格更低，我们判断未来利亚德会加大对分销的支持力度，毛利率趋于更加合理水平，2、夜景照明市场规模未发生大变动，但是部分城市根据财政预算调整夜游经济投入额度及付款方式，因此精选优质项目保证现金流，公司2018 年全年实现经营性现金流净额8.5 亿元，同时我们判断行业参与者的增加带来一定的毛利率下滑。

    从公司业务角度来看，LED 产品销售和VR/AR 板块业务进展顺利，夜景照明和文化旅游短期增速放缓。1、在显示项目上，主要增长点依旧来自于小间距电视，其中小间距的分销持续上涨，小间距电视新签订单及新中标订单同比增速 40%以上，主要受益于千店计划，基于对上游成本的判断，芯片价格会持续下降，公司主要的产品均能受益于不断下降的芯片价格进行大规模的扩张，小间距行业景气度向上依旧可以维持2 年以上；2、在夜景照明方向上，行业处于稳定状态，我们研判公司在19 年会持续保持对景观照明的保守增长的态度，在保证现金流的前提下维持稳定增长的利润；3、文化旅游方向上，公司率先开展面向文化旅游新兴消费产业集群的商业模式创新，公司逐渐形成较为成熟的文化产品以服务于创新业务模式。4、在“VR”体验上，全年预计实现收入3 亿以上，毛利率依旧保持高位，预期能达到80%，公司正在投入建设VR 产线，实现NP 产品本土化。

    我们下调公司2018/2019/2020 年公司收入预测从86.09 亿/111.82 亿/143.47 亿至77.50亿/101.09亿/130.23 亿，下调净利润预测从14.75亿/18.77亿/24.45亿至12.60亿/16.12 亿/21.70 亿，当前股价对应的2018-2020 年PE 为17X、13X、10X。维持“买入”评级。

    风险提示：警惕景观照明市场收紧，警惕行业技术停止迭代所导致的行业竞争加剧和毛利率下降等风险（技术停止迭代是由于客户无需更高清晰度的显示产品）等。