吴江银行(603323):小而“美” 小而“优” 资产质量优和负债成本率低

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:杨荣/方才 日期:2019-02-26

4Q 营收高增长,盈利能力在增强

    2018 年4Q 营业收入同比增长27.81%,比第三季度高出15.95 个百分点,营业收入增长显著,2018 年全年同比增长15.55%。2017 年至2018 年第一季度,吴江银行ROE 基本低于农商行平均水平,2018 年二季度和三季度吴江银行ROE 均高于农商行平均水平,盈利能力增强。

    生息资产综合收益率高,计息负债综合成本率低,且净息差高根据2018 年2Q 数据,吴江银行生息资产综合收益率和净息差在农商行中为第二高,仅次于常熟银行;计息负债综合成本率在农商行中为最低。原因在于:

    生息资产综合收益率高:中小微企业贷款占比高,能带来较高收益;债券投资收益增长显著;资产质量不断改善,助力盈利能力增强。

    计息负债综合成本率低:计息负债规模最小;活期存款占比高;存款利率低。

    净息差高:中小微业务经验充足;房地产行业贷款规模大,高收益资产产比高;负债端存款占比高。

    不良率下降,资产质量改善

    2018 年4Q 吴江银行不良率降至1.31%,较去年同期下降33 个bp,较2018 年3Q 下降24 个bp,全行业内不良率环比降幅最显著;另外,关注类贷款占比一直在下降,且降幅显著,资产质量明显改善。主要原因一方面来自于区位经济优势,另一方面来自于自身强化资产质量管理,尤其是压降了部分对公贷款。此外,2018 年公司剪刀差由上浮趋势,表明公司不良确认严格度有所放松。我们认为中美贸易摩擦在一定程度上促使了吴江银行18 年第3 季度向上抬头的不良率和不良资产毛生成率。

    收益结构——非利息收入占比增加

    截止2018 年第三季度,吴江银行利息收入占比为84.20%,低于农商行平均水平;非利息收入占比增长至15.80%,仅次于江阴银行,在农商行中占比较高。

    资本充足率和25 亿可转债

    公司资本充足率处于同业中游水平,目前25 亿可转债已经进入转股期,若分别按照20%、50%和100%的转股比例计算,可提高三项资本充足率0.63%、1.58%和3.16%,足以满足未来3-5 年的资本需求。

    估值较高

    吴江银行估值较高,PB 达到1.06,其主要原因在于:零售业务发展较快;ROE 高于农商行平均水平;资产质量显著改善。未来仍有提升空间。

    投资建议

    从公司2018 年成果来看,吴江银行主要有主要有三大特点:

    其一、公司4Q 营业收入高增长,高达27.81%,比第三季度高出15.95 个百分点。期末公司总资产1,167.82亿元,较上年末增长22.58%,总资产的增加助力营业收入的高速增长,在上市农商行中成绩十分亮眼。

    其二、公司负债端成本农商行最低,且仅高于负债端比较有优势的大行;资产端收益优势也较显著,在农商行中仅次于常熟银行。资产收益高、负债成本低,其净息差在农商行中也处于较高水平。

    其三、资产质量边际改善最显著,4Q 不良率环比下降24 个bp;不良率较去年末下降了33 个bp,在上市农商行中表现突出,另外,近年来公司的关注类贷款占比也持续下降。

    除此之外,公司零售业务也在快速发展,吴江银行将零售业务视为其主攻方向,是未来利润点增长点,截止2018 年上半年,公司零售贷款余额为80.14 亿元,较去年同期同比增长51.9%,农商行中涨幅最高,成绩亮眼。同时公司提出零售、公司、机构民生、金融市场四大业务联动协同发展,加快全行加快改革转型发展步伐。

    我们预计公司19/20 年营业收入将分别同比增长16.86%/17.84%,净利润分别同比增长13.42%/14.59%,EPS分别为0.63/0.72 元,BVPS 分别为6.50/7.01 元,对应的PE 分别为11.19/9.76 倍,对应PB 分别为1.08/1.00 倍。基于其负债端成本优势,资产端定价能力相对强,而且资产质量改善显著,我们给予“买入”评级。6 个月目标价12 元,对应1.8 倍PB。