深度*公司*紫光股份(000938)：Q4扣非增长8成 收入结构亦有望改善

2 月14 日，公司发布2018 年业绩快报，全年实现营收483.3 亿，同比增长23.7%，净利润16.9 亿，同比增长8.1%。公司作为数字化解决方案领先提供商，扣非增速逐步走高，当前估值明显偏低。维持买入评级。

    支撑评级的要点

    业绩符合预期，扣非高增长。根据万得统计的预测中值，2018 年营收和净利润分别为494.5 亿和18.5 亿元，整体业绩基本符合预期。由于新华三业务线完善，服务器、网络设备和存储设备等为基础性产品，销售范围广，对收入预测影响较大；非经常性损益较去年的5.9 亿约减少1.9 亿，导致净利润增速略低于市场预期。全年扣非增速33%，表现良好，且超营收增速。

    低毛利率和传统业务收入结构有望改善。从扣非增速高于收入增速角度估计，公司并购新华三后新老业务结构得到改善：（1）根据IDC 统计数据，毛利率较低的服务器收入增速从18Q1 的76%随行业趋势下降至18Q3的39%；（2）随着政务云等承接项目增加，分销性质收入或有部分融入项目性收入。因此，预计云、大数据、安全等利润率较好业务贡献加大。

    四季度扣非增速创新高，2019 年业绩值得期待。按单季表现看，18Q4 扣非净利润3.6 亿，较上年同期2.0 亿增长约80%，而前三季度分别为-11%、29%和30%。

    评级面临的主要风险

    业务及组织架构调整；网络领域拓展不及预期。

    估值

    因非经常性损益低于预期，下调2019~2020 年预计净利润为22.6 亿和28.6亿，2018~2020 年EPS 为1.16 元、1.55 元和1.96 元（约下修9~17%）。当前股价对应估值为30 倍、23 倍和18 倍。公司未来两年净利润增速约30%，且新华三行业地位突出，当前估值明显偏低，因此维持买入评级。