众合科技(000925)观点聚焦:水处理业务仍有不确定性 下调评级至中性

类别:公司 机构:中国国际金融股份有限公司 研究员:孔令鑫/张梓丁 日期:2019-01-31

投资建议

    我们将众合科技评级从推荐下调至中性,维持目标价5.60 元,较当前股价有17%的下行空间。理由如下:

    2018 年业绩不及预期。公司认为2018 年污水处理业务的相关子公司海拓环境、苏州科环经营情况不及预期,预计将会计提8,000-9,000 万元的商誉减值。同时因墨西哥LED 智能化路灯节能项目工期延迟影响,预计公司2018 年归母净利润仅为2,200 万元-3,200 万元,同比下降47%-63%。

    公司仍存商誉减值风险。公司由于2015-2017 年累计并购5家子公司,共形成7.3 亿商誉(截止到3Q18),此次减值后,公司账面仍存在约6.5 亿元商誉净值,考虑到海拓环境、苏州科环两家子公司的环保业务仍存在不确定性,未来仍有进一步计提商誉减值的风险。

    轨道交通业务趋势向好,但其他业务不确定性较大。公司轨交信号系统自主化项目订单快速增长,未来轨交主业收入、毛利率有望双升。但公司环保和LED 业务等非轨道交通业务贡献2017 年收入的53%,这部分业务2019 年可能仍存在下行风险,其盈利波动性较大。

    我们与市场的最大不同?我们认为公司轨交自主化信号系统交付进度、项目盈利能力,以及非轨交业务前景存在一定不确定性。

    潜在催化剂:信号系统行业竞争加剧,环保业务不及预期。

    盈利预测与估值

    因公司计提商誉减值,且环保业务存在不确定性,我们分别下调众合科技2018/19 年盈利预测72%和2%至0.05/0.25 元,同时引入2020e 盈利预测0.29 元。公司当前股价对应2018/19/20 年P/E为144.8x/27.0x/23.4x。我们维持公司目标价5.60 元,对应22.4x2019 年目标P/E,较当前股价有17%的下行空间。考虑到公司商誉仍存减值风险,我们下调公司评级至中性。

    风险

    环保业务不及预期,大幅计提商誉减值。