精工钢构(600496)公司深度研究：传统业务盈利改善 加盟模式逐步放量

钢结构行业龙头，定增完成优化资本结构、提升经营能力

    公司已发展成集设计、研发、销售、制造、施工于一体的钢结构行业龙头，历史业绩包括沙特帝王塔、广州“小蛮腰”、鸟巢在内的上百项“重、大、难、新”的地标式建筑。公司技术实力出类拔萃、资质优势明显，参编多项国家及行业标准。

    品牌声誉、历史业绩、资质优势、行业地位、技术实力共同构筑成公司长盛不衰的护城河，我们预计公司未来较长时间内还将继续保持业内显著的龙头地位。

    2018 年4 月，公司以3.19 元/股向股东精工投资定向增发3 亿股，共募集资金净额9.473 亿元，进一步提高了精工投资及其一致行动人的持股比例（从24.17%增加到36.73%），保持了控股权的稳定，进一步优化了公司的资本结构，对公司未来钢结构业务的承接起到积极作用并将持续提升公司的经营能力和盈利水平。

    国家力推装配式建筑，钢结构优势明显，市场发展空间广阔

    国家政策重点支持装配式建筑发展。《装配式建筑评价标准》（GB/T 51129-2017）已于2018 年2 月1 日正式实施，以国家标准的形式为装配式建筑划定了统一的认定标准，将加速装配式建筑在全国范围内的推广。钢结构建筑先天具有装配式属性，相较预制PC 结构有节省人工、环保、施工质量易控制等优点，是装配式建筑未来发展方向。此外，我国钢结构建筑发展与发达国家差距较大，钢结构房屋占比及建筑钢结构用钢量约占钢产量的比值均比较低，行业还有广阔发展空间。

    新签订单快速增长，钢价影响减弱毛利率回升；集成建筑成利润新增量

    制造业持续景气、钢结构行业集中度提升、业务模式由分包向总承包转型等多个因素利好下，公司2018 年上半年新签订单65.17 亿元，同增31.68%，保持了2017年新签订单高增长趋势；基建补短板、稳增长的政策已然明确，将大幅提升重型钢结构和空间大跨度钢结构的景气度；公司新签订单能继续保持不错增速。公司已采取多种措施提升盈利能力，钢结构业务毛利率大概率将回归到行业平均水平（2017 年行业平均毛利率12.68%，精工钢构毛利率10.37%，低于均值2.31 个百分点）。综上，我们认为公司传统业务无论营收还是利润未来几年都将有不错增长。

    公司致力成为集成建筑整体解决方案提供商，开发了PSC 集成建筑体系，未来将建立全国三大区域推广“直营”模式，覆盖长三角、京津冀、珠三角三大经济发达区。直营市场外，对有装配式建筑产业升级需求的传统总承包企业采取技术加盟模式，收取合作方资源使用费、后续设计费等，目前已成功签约四单。技术加盟模式资源使用费单价高（5000~6000 万/单），毛利率可观，未来有望成为公司业绩重要增长点。

    投资建议

    在制造业持续景气、钢结构行业集中度提升、业务模式由分包向总承包转型等多个利好因素及基建投资增速反弹的预期之下，公司新签订单有望快速增长；同时高钢价给公司毛利率造成的不良影响也正逐渐消除。公司大力发展装配式集成建筑，新业务技术加盟模式逐步落地并有望快速增长，已成公司未来业绩高增的重要推力。公司利润端受益技术加盟业务从无到有以及未来持续的高增长，我们大幅上调了公司的盈利预测，将公司2018~2020 年归母净利润分别从2.42、3.19、4.12 亿元上调至2.65、4.43、7.12 亿元，同比增速分别为327%、68%、61%，EPS分别为0.15、0.24、0.39 元/股，对应的PE 分别为19.1、11.4、7.1 倍，目标价3.36元/股，给予“买入”评级。

    风险提示：固定资产投资加速下滑；钢价大幅上涨；项目推进不及预期