安奈儿(002875)：本土中高端童装品牌 长期发展前景良好

　　本土纯正“童装第一股”，净利润恢复性增长。公司是A股唯一一家纯正童装标的，旗下品牌Annil，定位0-14 岁中高端童装市场。2012-2017 年，公司营业收入持续上升，但受到行业库存危机的影响，净利润波动较大。在经历了一系列改革后，2018 年前三季度，公司营收和净利润恢复增长。2018 年前三季度，公司实现营业收入7.95 亿元，同比增长18.9%；实现净利润0.57 亿元，同比增加25.6%。

    受益于消费升级，婴童产业发展空间大。注重品质，婴童人均消费支出增速远高于居民人均消费支出。总体而言，相较于其他年龄段，90 后消费者对孕婴童产品可接受的价格范围都高于其它年龄段消费者。随着越来越多的90 后成为父母，对高品质和优质品牌的追求度将不断提升。从购物频率上来看，2 岁后童装成为除奶粉外婴童（0-3 岁）家庭购物频率最高的品类。根据前瞻产业研究院预测的数据，未来几年我国童装行业将保持4.5%复合增速增长。目前，我国童装行业集中度很低，截至到2016 年底CR5 仅有8.8%，伴随着居民对于品质要求的不断提升，具备品牌沉淀和渠道资源积累的童装品牌有望实现更多发展。

    产品、渠道、运营全升级，服饰主业稳健增长。持续研发投入确保产品高品质，未来公司将注重产品结构调整（加强0-3 岁小童类产品的发展）和产品生命周期更精细化管理（加强对短期售罄率的考核，提升销售折扣），从货品端更精准把握消费者需求。线上线下渠道并重，线下渠道以直营为主，经销业务逐步复苏，线上发展加速。通过提升ERP 系统的覆盖率，加强对经销商精细化管理，利用利益共享和帮助开店的模式促进加盟业务模式的扩大。我们预计2019 年整体线下业务有望呈现直营门店50-80 家的净增长，预计公司5 年后线下门店有望达到2000 家。线下活动和多媒体渠道并进，树立品牌强调亲子陪伴的形象，同时公司还积极推进会员系统建设，利用独特的会员活动，强化会员粘性。

    盈利预测与投资建议：预计公司2018-2020 年EPS 分别为0.63、0.75 和0.89元，对应PE 分别为24、20 和17 倍。考虑到公司19 年净利润增速为18.9%，公司所处的婴童行业具有较强的抗经济下行能力，而婴童零售行业龙头标的爱婴室19 年相较行业平均溢价82%，我们认为公司作为本土高品质童装第一股，给予公司一定的龙头溢价，给予19 年22 倍估值，对应目标价16.5 元，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示：门店开设进度不及预期的风险；整体零售环境低迷风险。