上海建工(600170)重大事件快评:计提影响业绩 新签订单超预期 高分红凸显价值

类别:公司 机构:国信证券股份有限公司 研究员:周松 日期:2019-01-22

事项:

    公司近期发布2018年年度业绩快报。预计2018年年度实现营业收入1700.60亿元,同比增长19.69%;实现归母净利润27.30 亿元,同比增长5.65%;扣非归母净利润24.37 亿,同比增长27.32%。

    评论:

    营收增长提速,房地产业务增速亮眼

    根据公司公布的2018 年业绩快报,营收增长相比前几年有明显的提速,净利润增速放缓主要是由于应收账款和部分可供出售金融资产计提减值等因素所致。如果扣除政府补贴收入、土地补偿款等非经常性损益,公司归母净利润增长率将达到27.32%。

    在各项业务当中,主营业务建筑承包增长稳健,2018 年实现营业收入1242 亿元,同比增长10.25%;第二大业务房地产实现高增长,取得营业收入229 亿元,同比增速达到100.60%。

    充分计提资产减值损失,应收账款风险可控

    公司预计2018 年度发生资产减值损失约7.0 亿元,其中金额较大的两项包括计提应收账款坏账准备3.38 亿元,以及子公司持有的部分可供出售金融资产由于公允价值下跌而计提的减值准备3.60 亿元。

    本次资产减值损失占净利润的比例达到25.60%,为近五年的最高占比。但同时也应该看到其中应收账款坏账损失在其中的占比不到一半,而另外一大部分减值是由于2018 年金融市场资产价格波动所致,这些对于公司而言可控程度较低。

    公司的2018 年中报披露数据显示,从账龄结构上看应收账款主要以3 年以内的居多,占比达到96.86%,风险相对较小;其中账龄超过5 年的应收账款大部分都计提了坏账。通过充分计提坏账损失,公司的应收账款风险相对可控。

    新签订单超预期目标,在手订单充沛

    2016 年以来,公司新签订单快速增长。其中2017 年新签订单2580.82 亿元,同比增长20.06%;2018 年继续保持高增长,新签订单额3037.12 亿元,同比增长17.68%。2018 年实际新签订单额占公司董事会年初目标合同额的128.15%,实现了超预期的增长。

    因为公司未公告在手订单余额(未完工订单)的情况,我们根据公司近几年的新签订单和营收情况做了一个粗略测算。我们假设公司2014 年底在手订单余额为0(实际大于0),测算结果显示,截止2018 年底,公司在手订单余额至少有4198.76 亿元,实际情况很有可能更多,超过2017 年营收的2.96 倍。当前在手订单充沛,公司未来业绩有较为充分的保障。

    省外市场占比逐年提升,海外市场稳步推进

    近几年,公司“全国化”战略正不断推进,重点区域、重点城市布局日趋成熟。公司围绕相关国家战略,在长三角区域深耕南京、杭州、合肥、苏锡常、宁波 “五大都市圈”,在珠三角、中原、西南、京津冀、东北五大区域深耕根据地城市。

    在“全国化”战略的推动下,公司上海以外市场订单的占比逐年提升。2017 年,公司建筑施工业务上海以外市场订单比重为40.46%,而2018 年上半年提升到47%。

    在海外市场,公司在巩固好非洲、东南亚、南太平洋等传统根据地市场的同时,适时拓展中亚等其他有潜力的区域市场。其中海外市场新签订单中,“一带一路”沿线国家合同金额占比达 90%。

    近十年经营业绩稳健,分红比例行业最高

    公司近十年来业绩持续稳健增长,营收连续十年保持正增长,十年内CAGR 达到17.38%;净利润十年增长7.6 倍,近三年公司保持着稳定的高分红,平均股息率大约为4.77%,平均现金分红比例大约为46.86%。从股息率上看公司是近几年建筑行业中分红比例最高的。考虑到2018 年业绩的稳健增长,分红有望继续保持在较高的水平。

    盈利预测

    我们将公司各业务进行分拆,具体每项的预测如下。

    核心假设:

    (1)建筑承包业务在省外市场的推动下,持续保持稳健增长;

    (2)城市建设投资继续平稳增长,保持较高的盈利水平;

    (3)房地产、设计咨询、建筑工业等多元业务,在充足订单的推动下,实现较快增长,毛利率水平稳中趋升。

    根据公司的业务和订单情况, 预计公司2018-2020 年净利润分别28.26/31.57/35.28 亿元,分别同比增长9.3%/11.7%/11.8%,对应的EPS 为0.32/0.35/0.40 元,PE 分别为9.8/8.8/7.9 倍。

    估值与投资建议

    可比公司估值

    上海建工的同业可比公司主要是建筑行业的龙头企业,根据wind 一致预期数据,同行业可比公司2018 年市盈率估值均值为13.95 倍,我们预测公司对应的估值为9.80 倍,低于行业估值中枢水平。

    投资评级与建议

    公司2018 年营收增长提速,主营业务建筑承包增长稳健;新签订单超预期,目前在手订单充足;房地产、设计咨询、建筑工业等非施工业务发展迅速,盈利能力强,迸发出强劲的发展活力,未来公司整体盈利能力有望持续提升;近三年股息率为建筑行业最高,2018 年有望维持高分红。我们预计公司2018-2020 年EPS 为0.32/0.35/0.40 元,PE 分别为9.8/8.8/7.9 倍。维持“买入”评级。

    风险提示

    应收账款坏账风险,固定资产投资放缓等。