方正军工行业周观点：军工企业混改加速 行业经营质量继续提升

投资要点

    行情回顾

    本周上证综指上涨1.55%，中证军工指数上涨2.99%，报收6883.11 点，跑赢沪深300 指数1.05 个百分点，跑赢创业板指数1.67 个百分点，较2018 年12 月27 日低点上涨7.81%，重点个股中航沈飞、中航飞机、中直股份、四创电子、航天电器、中航光电、中航机电、内蒙一机、航天发展，分别较12 月低点上涨：11.48%、7.36%、9.48%、6.33%、15.46%、12.81%、15.43%、6.86%、19.44%。中证军工指数成份股中涨幅前五为：广哈通信（17.11%）、东土科技（10.88%）、航天发展（9.19%）、航天电器（9.12%）、卫士通（9.01%），跌幅前五为：太极股份（-3.89%）、高德红外（-3.77%）、亚光科技（-3.67%）、海特高新（-3.25%）、航天科技（-1.46%）。

    军工板块估值具有上行潜力：当前方正军工板块公募基金持仓回升至历史中位附近，军工板块估值59X，较最高估值水平下跌72%，处于近三年低位；主要公司备考PE 分别为23X（25%配套融资）、29X（50%配套融资），备考估值亦处于合理区间低位。

    当前行业核心观点

    航天科技、中航等入选国资委“创建世界一流示范企业”名单，军工企业改革有望进一步加速。据新浪财经2019 年1 月11 日援引《经济参考报》消息，国资委选定航天科技、中航等10 家单位作为创建世界一流示范企业。另据日前征求意见的《关于中央企业创建世界一流示范企业有关事项的通知》（下称《通知》），这些企业可以自主决策、综合运用混改、员工持股、股权激励等各项国企改革政策。当前，军工领域以股权激励为代表的混合所有制改革已经取得了实质性进展，2018 年5 月中航沈飞发布限制性股票长期激励计划，总装企业股权激励破局。我们认为，中航沈飞作为总装企业具有较强示范效应，在国家不断出台顶层推动政策的情况下，其他军工集团，特别是中航工业、航天科技集团旗下其他上市公司有望同步跟进。与此同时，《通知》提出，示范企业可对战略新兴产业子企业，对特殊高端人才，可实行市场化薪酬和专项奖励，年度工资总额在增幅不高于利润增幅的范围内，由集团公司自主决策。我们认为，相关激励政策有望进一步提质增效，释放企业经营活力，与军品定价价机制改革和装备竞争性采购机制改革相结合，三位一体地促进军工企业净利润回归高端装备制造和大国重器应有水平。不仅如此，《通知》还提出，示范企业可自主决定发展规划和年度投资计划，围绕主业开展的产业链延伸业务和商业模式创新业务，视同主业投资，或可推动军工企业在加速自身资产证券化、专业化重组的同时，与其他军工企业强强联合，做强、做优核心业务。综上，受益于国家不断出台利好顶层政策，2019年军工企业改革有望进一步加速，推动军工企业长期持续向好发展。

    重点军工股逐步迎来投资价值。（1）军工长期稳健的逐年增长（行业15%左右的增长）由两大因素驱动：1)国防军费预算增速长期有望维持在7%-8%附近，武器装备的补缺（量）补强（质）仍是当前中国发展重点；②军贸铁律：地缘政治形势紧张驱动各国增加武器装备采购从而驱动军品贸易上升。由此，长期增长的不懈怠将有效支撑板块重点公司估值（武器装备采购直接带动整机企业和重点配套确定、持续增长），低估值品种以30X为PE BAND 中枢，航空类整机厂宜观察PS 估值，以PS 2X 为合理上限（在长期增长不懈怠的假设下，可参考历史波动区间）。（2）军工指数不同于军工重点品种，军工指数中含有大量估值畸高的品种，但军工板块重点公司基本没有创新低，根据重点公司估值来做介入时机的判断，将有望获取绝对收益和相对收益。（3）军工集团资产整合注入正加速推进的逻辑获得不断兑现，有望催化板块行情：中国动力拟通过多元证券组合方式优化资本结构以及资产注入，叠加前期洪都航空宣布拟筹划以部分零部件制造业务向洪都集团置换更为核心的相关防务产品业务及资产、国睿科技获14 所军工资产注入预案的发布、中航工业拟联合中航机电和中航电子打造航空机载系统龙头及康拓红外拟注入航天五院军工资产等事件，表明军工集团资产整合注入正加速推进的逻辑获得不断兑现，有望催化板块行情。（4）军工板块风险可控：以央企为主、服务国家战略的军工企业具有抗周期性的稳定增长，且基本没有企业流动性危机，特别是质地优良、具备体制背景及规模效应的优质军工企业具备较高行业竞争力和护城河。当前军工板块重点公司全年基本面稳增趋势不改，估值切换逐步迎来，估值合理时，宜把握时机加大重点军工企业配置力度。

    投资建议：军工行业持续稳健的增长对行业估值构成有力支撑，整机厂重点关注中直股份、中航飞机、中航沈飞；部分业绩持续稳健增长且估值较低的标的，如四创电子、航天电器、中航光电、中航机电、内蒙一机、航天发展等，可逐步加大配置力度。

    风险提示：军民融合政策支持低于预期，军工板块公司业绩低于预期，军工领域院所改制与混改进度慢于预期，市场风险偏好持续下行等。