利亚德(300296)：景观照明行业回暖仍需时间 小间距显示下游需求保持高增长

营收角度重点关注毛利率变动，内在原因集中在下游客户支付能力变弱+市场竞争加剧。利亚德毛利率在18 年年中达到36.08%，我们预判公司毛利率在18 年全年，与一季度的36.72%相差不大。其中较17 年略低的主要原因在于两点，1、小间距产品中的分销渠道加大投入，出货价相较于直销价格更低，我们判断未来利亚德会加大对分销的支持力度，毛利率趋于更加合理水平，2、夜景照明市场规模未发生大变动，但是部分城市根据财政预算调整夜游经济投入额度及付款方式，因此精选优质项目保证现金流，降低风险，同时我们判断行业参与者增加带来一定的毛利率下滑。

    从公司业务角度来看，智能显示、LED 产品销售、文化旅游和VR/AR 四大板块业务进展顺利，公司发展持续向好。1、在显示项目上，主要增长点依旧来自于小间距电视，其中小间距的分销持续上涨，18 年上半年做到3.87 亿，较17 年上半年1.96 亿上涨97.10%（其中包括美国平达并表），主要受益于千店计划，我们研判18 年全年小间距依旧能维持40%以上的增速。同时基于对上游成本的判断，芯片价格会持续下降，公司主要的产品均能受益于不断下降的芯片价格进行大规模的扩张，小间距行业景气度向上依旧可以维持2 年以上；2、在夜景照明方向上，行业处于稳定状态，精选优质项目保证现金流是重要考量因素。公司精简了拿项目的数量和品质，保证业绩兑现更加稳定，我们判断19 年全年景观照明行业规模与2018 年持平；3、文化旅游方向上，公司率先开展面向文化旅游新兴消费产业集群的商业模式创新，公司逐渐形成较为成熟的文化产品以服务于创新业务模式。4、在“VR”体验上，全年预计实现收入3 亿以上，毛利率依旧保持高位，预期能达到80%，公司满足国内客户需求，公司正在投入建设VR 产线，实现NP 产品本土化。

    考虑到未来两年下游景观照明市场回暖仍需时间，18 年四季度部分订单兑现的时间周期拉长，我们下调公司2018 年净利润预测从17.72 亿元至14.75 亿元，下调2019 年净利润预测从22.79 亿元至18.77 亿元，下调2020 年净利润预测从27.93 亿元至24.45 亿元，2018-2020 年每股收益预测为0.58 元/0.74 元/0.96 元，当前股价对应的2018-2020年PE 为12X、10X、8X。维持“买入”评级。

    风险提示：警惕景观照明市场收紧。警惕行业技术停止迭代所导致的行业竞争加剧和毛利率下降等风险（技术停止迭代是由于客户无需更高清晰度的显示产品）。