恒华科技(300365)深度报告：电网投资加码 电改推动加持 能源互联网综合服务提供商乘风破浪

投资建议：面对能源互联网建设的浪潮，伴随着国家电网智能化投资、国家配电网改造计划的持续推进，同时在电力体制改革深化落实、特高压投资再提速的催化下，公司依托传统强势电网设计业务，稳步拓展基建管理信息化业务，大力推动配售电板块的全方位、一体化服务，线上线下相结合，平台软件齐发力，国内海外分步走，致力于转型能源互联网综合服务提供商，近4 年归母净利润复合年均增长率CARG 达49%，内生增长非常强劲。因此，我们强烈看好公司未来的发展，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

    能源互联网大势所趋，电网智能化投资、国家配电网改造催生广阔市场。能源互联网追求能源的全生命周期管理，国家电网、南方电网高度重视，政策层面各类文件大力支持，而电网的智能化投资将会带动相应的信息化投资，其中配电网改造是智能电网推进的关键环节，特高压主网建设提速，投资重点将转向电网智能化及配电网建设。此外，未来配电网自动化覆盖率的提升、农村户均配变容量的强制性达标以及国内主要电网企业的持续信息化建设投入，都对公司的发展构成长期支撑。

    发力转型能源互联网综合服务提供商。公司通过“两院一中心”架构打造产业链一体化服务，设计、基建管理、配售电三大业务体系齐头并进，发力转型。设计板块是公司的传统强项业务，具有较高的行业壁垒，基建管理板块注重整体协同效应，拉动输出行业设计软件和服务，配售电业务通过线上平台着力为客户提供资产全生命周期、购售用全链条等核心业务价值链，全方位支撑售电业务开展。目前，公司客户范围不断拓展，地方电力公司成为新增主力，大型企业仍存较大潜力。同时，公司通过管理层全额定增和股权激励，为转型的成功保驾护航。

    新电改释放行业动力，配售电业务前景广阔。增量配电业务改革试点项目已启动第四批报送，彰显国家改革决心，同时不断推动完善电力市场化交易机制，两个跨区域交易中心和33 家省级交易中心均已揭牌，31 个省市已核定输配电价，全国通过公示的售电公司已成立超过3000 家，售电侧市场竞争机制初步建立。加上特高压首次开放将引入保险、大型产业基金等社会资本，以及市场化交易电量的逐步走高，电改推进步伐呈现加快之势。公司在配售电领域提供的无论是售电平台、“电+”配售电社区、各类电力大数据分析平台，还是能效管理服务、配网代运维服务、综合能源服务，均符合国家新电改的政策引导方向。目前公司配售电业务收入高速增长，未来潜在空间巨大，有望成为整体业务增长的有力拉手。

    内生动力强劲，盈利质量逐步改善。公司毛利率整体平稳，有望实现触底反弹，三大费用率控制良好，有望整体继续走低，业绩的内生增长强劲有力，2014-2017 年归母净利润的复合年均增长率CARG 达到49%，ROE指标预计将出现稳中有升的态势。公司业务和主要客户的性质使得应收账款存在一定的改善压力，2018 年第三季度已出现改善的积极信号。

    风险提示：电网投资进度不及预期；电改推动进度不及预期；应收账款坏账风险加剧；客户拓展不及预期；竞争加剧，产品竞争力下降。