鞍钢股份(000898)首次覆盖:中国钢铁工业摇篮 朝阳钢铁并表增厚业绩

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:姚洋/郦悦轩 日期:2018-12-28

投资要点:

    国内规模第三的板材龙头。鞍钢股份目前拥有鞍山、鲅鱼圈、朝阳三大生产基地,拥有铁产能2600 万吨,粗钢2740 万吨,钢材产能2877 万吨,规模仅次于宝钢和河钢。1)产品板材主导,结构转向高端。产品板材占比84.54%,近几年,公司热轧板占比降低,相对高端的冷轧板产品占比提升。2)铁矿石供给充足,焦炭自给率高。公司股东拥有铁矿资源88 亿吨,铁矿处理能力6500 万吨/年。公司约有60%从股东和关联方采购,资源获取稳定性高。,公司焦炭自给率超过90%,且与山西焦煤集团等重点煤炭企业签订长期协议,煤炭供应稳定。3)受益行业高景气,盈利能力历史新高。纵向对比,2018Q1-3 公司实现营业总收入778.13 亿元,同比增长18.35%,实现归母净利润68.55 亿元,同比增长80.73%。其中Q1-Q3 净利润逐步攀升。横向对比,公司2018Q1-3 累计吨钢毛利797元,盈利水平上市钢企中处于中游,在板材产品为主的公司中属于优秀。

    1)地产新开工短期韧性,但终将向下。短期房企到位资金良好,前期拿地充足,高周转模式下预计短期新开工仍有韧性,但如果后续地产政策没有明显放松,叠加2019 年棚改货币化安置比例降低,地产销售将继续向下,影响房企资金,进而最终影响新开工。2)预计制造业投资增速下滑,但仍处高位。1-11 月制造业投资累计增速9.5%。其中供给侧行业投资由负到正贡献31%增速。2018 年1-10 月制造业利润总额同比较本轮高点下降15.20 个百分点。参考利润总额增速领先固定资产投资增速一年,以及工业土地成交规划建筑面积同比下降,目前制造业投资已处于高位。3)补短板政策密集发布,专项债叠加信贷投放助力2019 年基建增速上行。中央经济工作会议提出继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策,稳定总需求;较大幅度增加地方政府专项债券规模。控制表外融资叠加城投贷款改善推动表内信贷增加,专项债规模也有望从2018 年1.35 万亿增长至2019 年的2.5 万亿规模。2019 年基建资金来源增速有望达到8.4%,支撑基建回暖。

    合理对价完成朝阳钢铁收购,盈利能力进一步增强。公司通过高溢价94.57%,对应1.95XPB 完成朝阳钢铁的收购。目前在供给侧改革严控新增产能大背景下,钢铁产能指标具有不可再生性,本身具有价值,如果将预估价值29 亿元的钢铁产能指标看做无形资产考虑在内,本次收购的实际PB 仅为0.99X。收购完成后,公司盈利规模盈利能力增加,负债率有所提升,但仍在合理水平。更为重要的是,朝阳钢铁成为公司全资子公司后减少了同业竞争。公司也实现了鞍山本部、鲅鱼圈和朝阳三个钢铁生产基地的协同发展。

    国内体量第三,产品板材主导,结构转向高端,原料端稳定性高。公司合理对价收购朝阳钢铁,盈利规模和能力增加。公司短中期业绩将受限于行业整体盈利走弱。预计2018-2020年归母净利润77.31/52.97/49.67 亿元,对应EPS1.07/0.73/0.69 元,当前股价对应PE4.7/6.9/7.4 倍。公司当前PB 0.72X,较可比公司平均值低16.07%。当前申万钢铁板块PE 5.8X,接近历史最低值,PB 1.0X 处于净值,板块向下空间相对有限。预计公司2018年股息率6.34%,考虑到对于公司长期发展的信心,综合考虑给予“增持”评级。

    风险提示:地产新开工快速下降,基建投资回暖不及预期,行业盈利大幅下降