启迪桑德(000826)点评:超短融发行完成 缓解资金压力

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:朱纯阳/张晨 日期:2018-12-28

事件:

    2018 年12 月,公司完成了2018 年度第五期超短期融资券的发行工作,并公告了相关情况。债券上市交易日为2018 年12 月13 日,到期兑付日为2019年6 月10 日,债券期限为180 天,计划发行量5 亿元,实际发行量5 亿元,票面利率为6.2%。

    点评:

    超短融顺利足额发行完成,票面利率合理,缓解了公司部分资金压力。2018年下半年,债券市场交易冷清,到四季度,债券市场交易有所回暖。公司此次超短融发行顺利足额完成,且票面利率6.2%也属于合理区间。据统计,2018 年12 月-2019 年3 月公司每月分别有15 亿、15 亿、5 亿、15 亿,合计共50 亿刚兑需偿还。此次5 亿超短融发行完成将缓解公司部分资金压力,但2019 年一季度刚兑偿还压力仍大,公司后续仍将集中重点精力在资金筹措上。

    环卫一体化业绩订单高速增长,2018 年预计可实现营业收入40 亿,2019年环卫收入仍有望翻倍。公司2018H1 新增城乡环卫一体化业务运营合同60 份,年化合同额共计13.56 亿,合同总额为108.85 亿,保持高增长。公司自2014 年至2018H1,正在履行的环卫服务合同共计约500 项,年化合同额合计26.7 亿元,项目运营期内合同额累计为365.02 亿元。预计2018年环卫业务可实现营业收入约40 亿元,2019 年有望翻倍达到80 亿收入规模,对应约4 亿净利润。

    以项目可融资性拓展优质PPP 项目,主要在上半年签订大量PPP 订单,下半年新增PPP 订单量明显减少,传统固废业务稳步发展。2018 年上半年,公司签约南宁武鸣、楚雄餐厨、宿州德邦医废处置等项目,新中标陕西西安、东源县城乡环境综合整治、铜川市、石楼县等多个PPP 项目,上述项目涉及投资额近82 亿元,PPP 项目订单快速增长。同时,公司根据市场形势变化将项目可融资性放在首位获取优质ppp 订单,下半年新增PPP订单量明显减少。目前在手ppp 订单总额约450 亿元,其中实质订单约80亿左右,仍对2018 年业绩有较强支撑,预计2018 年全年将实现工程收入约30 亿左右,长期来看,公司工程收入占比将越来越低。

    再生资源加速布局,创新模式改变单一盈利模式。2018 年,公司再生资源业务继续加速布局,规模效应逐渐形成,竞争格局明显改善,同时,公司积极开展电子废弃物非基金业务,改变原有依赖于基金补贴的单一盈利模式,2018 上半年共处置危废和医废11670 吨,深入推进汽车拆解、零部件再造及锂电池回收业务,同时18 年生态环境部公布的政府性基金预算拨款约36 亿元,同比增加27.65 亿,补贴预算增加利于改善行业现金流,公司17 年应收账款38.6,其中约19.9 亿元为废弃电器电子产品补贴资金,收回补贴后后续现金流有望改善。

    业务方向及盈利预测:从未来发展来看,虽然公司目前仍有大量PPP 订单在手,但长期业务重心将在运营类项目上,环卫运营业务仍将在翻倍增长的快速成长通道中,随着规模不断扩大,未来盈利能力还有提升可能;再生资源领域空间巨大,公司也已完成初步布局。预计公司2018 年和2019 年的归属净利润为13.5 亿元和16 亿元,目前市值对应2018 年PE 估值仅为11 倍、对应2019 年PE 估值仅为9.3 倍,若按2018 年15 倍PE 估值计算,2018 年公司目标市值为200 亿,对应目标价14.0 元,维持“审慎推荐-A”评级。

    风险提示:PPP 订单和环卫项目拿单不及预期;贵金属价格低迷,刚兑偿付风险。