白色家电行业点评：美的集团&小天鹅：合并方案获高票通过 长期发展值得期待

事件：美的集团、小天鹅12 月21 日晚发布公告，美的集团换股吸收合并小天鹅议案获交易双方股东大会高票审议通过。本次吸收合并完成后，美的集团或其全资子公司将承继及承接小天鹅的全部资产、负债、业务、人员、合同及其他一切权利与义务，小天鹅原有研发、营销、渠道、售后、生产体系维持不变，其注册地、员工就业、上缴利税仍在无锡，小天鹅品牌及其旗下比佛利商标也将继续使用。

    当前时点下合理战略选择，长期协同效应值得期待我们认为，当前时点从市占率获取速度还是收入增长方面，无论是美的还是小天鹅都进入到了一定意义上的瓶颈期。目前内销市场已进入多品牌发展期，美的和小天鹅整合后将会以相对更小的成本去顺利推行其多品牌战略，加强美的平台内部的资源共享和优化。在海外扩张方面，整合完成后小天鹅可以更好依托美的平台布局印度、南美等重点新兴市场区域。同时，整合完成后可解决美的与小天鹅之间日益上升的关联交易及同业竞争问题，理顺研发-制造-销售等环节的价值链利益分配，双方长期协同效应值得期待。

    方案顺利通过有利于加速整合，长期股东分享成长红利我们认为美的在架构调整方面进入到关键时期，更早地顺利完成吸收合并，对于集团后续整合有利。此前小天鹅控股股东美的集团提议在本次换股吸收合并经中国证监会核准后正式实施前，小天鹅进行一次总金额约25.3 亿元的现金分红；美的集团控股股东决议通过未来首次年度分红比例将在2017年度分红比例（约45.71%）的基础上进一步进行适当的提高。美的集团股息率的进一步上升，将为股东带来更好回报；而从中长期角度看，整合完成后的美的集团将进一步强化其行业地位和全球化布局，为长期股东带来持续的成长红利。

    投资建议

    我们认为，当前美的集团及小天鹅的股价均相对于换股价格仍有折价，短期内仍具有一定博弈价值；长期看，美的与小天鹅的合并方案通过将为双方未来整合赢得宝贵的战略时间，同时整合完成后的美的集团将更加顺利地推进其多品牌、全球化战略。建议积极关注美的集团及小天鹅A 及相对更为便宜的小天鹅B 股。

    风险提示：监管部门核准不通过风险；宏观经济波动风险；地产周期波动风险；原材料价格波动风险等。