内蒙华电(600863)首次覆盖:内蒙古火电龙头 业绩正处拐点

类别:公司 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:王玮嘉/张雪蓉 日期:2018-12-20

内蒙古火电龙头,业绩正处拐点,首次覆盖给予“增持”评级内蒙华电是华能集团在内蒙最大的发电平台,母公司北方联合电力。公司拥有在运可控发电装机容量1101 万千瓦,其中煤电/风电占比分别为91.5%/8.5%,蒙西火电市场占比达到24%。在建电厂包括乌达莱47.5 万千瓦风电项目和和林132 万千瓦火电项目。受益于存量资产业绩向好+增量资产优质, 公司业绩正处拐点, 我们预测2018~20 年EPS 为0.14/0.20/0.24 元,BPS 为1.93/2.06/2.15 元,给予公司19 年1.15-1.25倍PB,对应目标价为2.37-2.58 元,首次覆盖给予“增持”评级。

    稳定:上都+魏家峁外送机组,业绩压舱石

    1)上都两大电厂:属于“点对网”电厂,外输至华北地区,产能利用率较高,18H1 利用小时同比增长逾20%,我们预计全年有望达到5200 小时,电价受益于市场电折价低(1 分),综合电价有望保持稳定,预计2018 年上都两大电厂有望实现净利润逾7 亿元;2)魏家峁电厂:度电燃料成本较蒙西/冀北/山东常规火电厂低47%/53%/60%,通过蒙西-天津南特高压外输至华北,2018 年利用小时有望达到6300 小时,电价由公司与华北电网协商,受市场电影响较小,预计今年实现净利润8 亿元(同比+40%)。

    成长:增量乌达莱+和林项目质地优质

    1)乌达莱风电项目:在建装机47.5 万千瓦,我们预计有望于2019 年开始逐步投运,2020 年底有望全部投运,受益于风力资源禀赋优质+锡盟-山东特高压外送,利用小时有望突破3000 小时,我们预计较内蒙古/全国2017 年平均水平高出45%/51%。2)和林火电项目:总装机132 万千瓦,通过升压站外输至乌兰察布,2018 年乌兰察布供给缺口最高达到270 万千瓦,未来和林电厂产能利用率有望保持较高水平,我们预计2019 年初将逐步开始投运。

    弹性:17 年蒙西其他存量火电亏损逾1 亿,未来受益于煤价下行近年来受制于煤价持续高位,蒙达、京达、丰泰、聚达等蒙西其他存量机组盈利较差,2017 年亏损额高达1.1 亿元,我们坚定看好未来煤价中枢有望持续下移,推动存量蒙西机组业绩显著好转。根据我们的测算,秦港Q5500山西优混现货价走低10 元/吨,则公司入炉煤价有望走低2.3 元/吨,公司2018-19 年归母净利润有望增厚2113/2620 万元,业绩增幅2.6%/2.3%。

    首次覆盖给予“增持”评级,目标价2.37-2.58 元我们预测公司2018~2020 年EPS 分别为0.14/0.20/0.24 元,BPS 分别为1.93/2.06/2.15 元。当前股价对应2018~2020 年P/E 为16/11/9x,P/B 为1.14/1.07/1.02x。参考火电行业内可比公司2019 年平均P/B 为1.16x,考虑到公司存量资产业绩持续向好,增量资产优质,给予公司19 年1.15-1.25倍PB,对应目标价为2.37-2.58 元,给予“增持”评级。

    风险提示:煤价上涨风险;利用小时数下滑风险;电价下降高于预期风险。