山东黄金(600547)：中国金矿商龙头;资产负债表稳健;首次覆盖并予「买入」

中国金矿商龙头；资产负债表稳健；首次覆盖并予「买入」

    山东黄金是金价上涨的主要受益者。国际金价近期呈上升趋势，但按美元计算，年初至今仍下跌6％。我们看好金价，预计到2019 年将较目前水平上涨5％。而由于山东黄金有高经营杠杆，加上产量稳定增加，料将成为受益者。我们对2019- 2020 年的金价预测为每克人民币287 元（约合1,295 美元/盎司），比当前水平高出5％，意味着山东黄金每股盈利在2018 - 2020 年的年均复合增长率应达到22％以上。我们首次覆盖山东黄金-A，并予买入评级，目标价为人民币32.60元，上升空间约16％。

    投资亮点

    看好金价走势：考虑到贸易战带来不确定性，加上全球黄金产量持平或下降，我们看好金价的中长期走势。基于2018-19 年金价为1,295 美元/盎司的预测，我们估计山东黄金2019 年净利润将较市场共识预测高约18%。

    阿根廷合资企业提供长期增长潜力：山东黄金持有50％股权的Veladero 矿山与阿根廷Barrick Gold 合约占公司上半年总产量的24％左右。虽然Veladero 矿山处于满产状态，但Barrick JV 拥有在阿根廷El Indio 地带进一步勘探的权利，开辟了与Barrick 进一步合作和交易的可能性。

    母公司提供中国黄金资源：公司控股股东山东黄金集团在山东省拥有40 年的金矿开采和勘探经验。2017 年3 月，山东黄金集团发现了一个世界级矿体。资源含金量约为12,300.2 千盎司，约为383 吨，品位为4.5 克/吨。山东黄金拥有向山东黄金集团收购相关资源的优先购买权。

    H 股估值更具吸引力：我们认为山东黄金-H 更有吸引力，其目前的2019 市盈率为19.4 倍。根据山东黄金-A 的历史平均市盈率，我们给予山东黄金-A 的目标2019 市盈率为40 倍，等同于目标价人民币32.60 元，或16%的上涨空间。我们认为山东黄金-A 可提供的稀缺价值能够应对人民币的疲软，同时山东黄金也可在近期山东黄金-H 上市后通过潜在并购活动提供成长机会。风险因素包括：（i）国际金价下跌；（ii）Veladero 矿的环保问题变得复杂；（iii）山东黄金集团抵押公司股份；（iv）主要勘探及采矿许可证由山东黄金集团持有。