上海电力(600021)跟踪报告：旧貌换新颜 杨树浦电厂土地价值将现

事件：公司发布公告，拟与杨浦滨江公司合作开发杨树浦电厂地块，整体合作、分步实施。

    项目背景：公司下属杨树浦电厂坐落于上海市杨浦区，滨临黄浦江；电厂于1911 年建立，2010 年关停。根据上海市、杨浦区关于“高质量推进滨江开发”的部署要求，杨树浦电厂地块将打造成为杨浦区滨江国际创新带的产业高地和标杆项目，商业价值可观。

    项目合作方案：由于开发土地资源属于公司非主业投资，根据国务院国资委的项目立项批复要求，“公司应以关停后的土地资源出资，与有资质的房地产开发企业成立项目公司合作开发”。公司拟以杨浦滨江公司为合作对象，与其全资子公司杨树浦置业共同合作开发、经营杨树浦电厂地块。公司计划与杨树浦置业设立合资公司（上海电力持股49%），并在后续以相应子公司100%股权增资合资公司。

    短期长期皆有收益，土地项目开发值得期待：本项目通过设立并增资合资公司，可增厚公司2018 年度净利润约20 亿元（非经常性损益）；当公司2018 年分红比例30%~50%时，对应股息率增量3.0~5.1 个百分点，分红增量值得重视；公司通过参股合资公司可获得后续投资收益。除此地块外，我们预计杨树浦电厂出让剩余地块的项目开发渐行渐近，有望持续贡献业绩增量。

    盈利预测与投资评级：基于煤价变化、机组投产进度、本次项目开发贡献的业绩增量（暂不考虑剩余项目的盈利贡献）等因素，我们上调盈利预测，预计2018~2020 年的归母净利润分别为29.7、14.8、16.8 亿元（调整前分别为11.9、14.2、16.0 亿元）。考虑到公司增发导致的股本增加，预计公司2018~2020 年的EPS 分别为1.13、0.57、0.64 元，对应PE 分别为7、14、12 倍。上调目标价至8.55 元，对应公司2019 年15 倍PE，维持“增持”评级。

    风险提示：土地开发项目的不确定性风险，机组投产进度慢于预期，上网电价下行的风险，煤价涨幅超预期，机组利用小时数低于预期，汇兑损益的风险，KE 公司收购终止的风险等。