许继电气(000400)投资价值分析报告:特高压东风再起 配电网泛海攫利

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:弓永峰/刘丹琦 日期:2018-11-27

投资要点

    电力设备细分龙头,迎来新一轮景气周期。公司作为电网细分领域设备龙头,特高压直流站内设备(换流阀、直流保护系统)龙头地位巩固(市占率30%-50%),智能电源市占率整体向好(6%)。2018 年前三季度,受特高压项目减少与电网投资低于预期影响,公司净利润同比下滑-48%,全年业绩或迎来触底;但我们预计特高压、配网等领域电网投资将进入新一轮景气周期,未来2-3 年公司业绩有望持续回升。

    特高压重启迎基建提速,配网改造获租赁模式推广。特高压:能源局计划2018Q4-2019 年核准“七交五直”共12 条特高压线路,其中首个“青海-河南”项目已于10 月底获发改委核准。在国家“稳基建”需求下特高压建设有望大幅提速,预计本轮建设带动直接投资额约2000 亿元,核心站内设备投资占比较高,换流阀等设备有望获新一轮数百亿级招标放量。配网:根据《配电网建设改造行动计划(2015-2020)》,预计2019-2020 年配网投资额有望超8000 亿元,年投资增速或达20%;2020 年配网自动化目标达90%以上,较国网地区2018 年60%的目标仍有较大提升空间,对应直接自动化设备和系统需求抬升;配网租赁业务不断推广,突破资金桎梏下新项目模式或为EPC 提供商带来超百亿市场空间。

    特高压带动设备再放量,直流设备龙头发力在即。公司作为特高压直流换流站的核心设备的主要供应商,换流阀(项目投资占比10%-15%)市占率约35%,直流保护系统(项目投资占比1%-2%)市占率约50%,目前特高压核心设备毛利率基本稳定在30%-40%,对企业利润提升作用明显。我们预计新一轮特高压建设有望加速推进,公司作为主站设备龙头供应商需求迎来显著复苏,2019-2020 年业绩增长弹性大。

    配网设备采购基本稳定,配网租赁“背靠大树好乘凉”。公司配网主要设备中标比例维持在行业前五水平,随着配网建设加速对设备及系统产品需求增加,公司相关业务有望重回增长通道。公司依托许继集团资金支持、选择与电价差合适的省网合作,推进配网租赁业务快速拓展,2019 年有望完成河南、安徽、重庆等定点省份业务拓展,未来每年或可为公司带来超10 亿元收入。

    风险因素。特高压建设进度不及预期,配网改造行动落实不及预期,整站招标市场竞争加剧。

    盈利预测、估值及投资评级。伴随国家“稳基建”的指导,电网投资有望在2019 年迎来反转复苏,公司作为特高压建设、配网改造等结构性增长点的直接受益者,有望在2018 年业绩触底后迎来新一轮高速增长周期,我们预计公司2018/2019/2020 年净利为3.76/6.32/7.70 亿元,基本EPS为0.37/0.63/0.76 元,对应当前股价PE 为24x/14x/12x。结合可比公司2019 年PE 水平,我们给予公司2019 年17x PE 估值,对应2019 年目标价10.71 元,首次覆盖给予“买入”评级。