安徽水利(600502)深度报告：被低估的安徽基建龙头 受益补短板和市场集中度提升

政策强化，基建补短板成为重点

    今年以来受到降杠杆、PPP 清库等影响， 1-10 月基建投资增速为3.7%，同比下滑15.9pct，环比提升0.4pct，年初至今首次环比回升。国常会后政策不断强化，主要聚焦在基础设施领域补短板上，重点区域主要在中西部地区，结构上主要集中于交通、水利和生态环保等。在专项债加速落地、乡村振兴战略、铁路投资回暖等多重刺激下，基建投资未来有望继续企稳回升。

    整体上市，国资背景进一步加强

    公司去年吸收合并安徽建工实现了整体上市，业务范围主要包括建筑施工、房地产等，为安徽建筑行业龙头。并且引入毅达投资、安徽盐业等国资背景的战略投资者，公司的国资控股比例由17.91%提升至42.88%，国资背景的加强提升了公司在安徽国资的地位，在融资、订单获取和新业务开拓等方面有望获益。

    员工持股彰显信心，市场集中度有望提升

    公司整体上市的同时完成员工持股计划，当前员工持股比例为6.21%，为公司第二大股东，锁定期3 年，认购价格6.54 元/股，较当前股价折价28.44%，彰显了公司长期发展的信心，长期业绩提升动力强。公司在安徽省内的市场占有率仅为5.2%，与其他省份基建龙头相比明显偏低，在国资背景和员工持股计划激励作用下，未来市场占有率有望持续提升。安徽“十三五”交通规划及重大水利工程将推进，引江济淮等超大体量项目已陆续开工，安徽省固定资产投资近三年的复合增速为11%，公司有望受益补短板政策的落地。

    盈利能力提升空间较大，估值低于行业和国际平均水平

    2017 年公司的毛利率为10.3%，净利率为2.2%；同行业可比公司的平均毛利率为11.58%，净利率为4.28%。公司的盈利能力低于平均水平，整体上市之后随着公司治理水平以及基建业务占比的提升，盈利能力有望提升到行业平均水平。公司当前PE 估值为8.58 倍，PB 估值为0.80 倍，均处于历史绝对低位，远低于行业与国际平均水平，估值提升空间较大。

    盈利预测与投资建议：预计18/19/20 年EPS 为0.51/0.57/0.66 元，当前股价对应PE 分别为7.6/6.8/5.9 倍。维持“买入”评级。

    风险提示：应收账款坏账风险，财务杠杆风险，基建投资大幅放缓等。