开滦股份(600997)重大事项点评:收购集团资产 产业链进一步完善

类别:公司 机构:中信证券股份有限公司 研究员:祖国鹏 日期:2018-11-21

事项:

    公司11 月21 日发布公告,拟以35.47 亿元收购控股股东开滦集团持有的内蒙公司100%股权。此次收购拟以自有资金为主,不构成重大资产重组,预计流程相对简单,收购标的涉及的板块有动力煤、煤化工以及电力。对此我们点评如下:

    评论:

    收购标的资产丰富,助公司进一步完善产业链

    开滦股份目前存量业务是从煤炭开采、煤炭洗选到焦炭及煤化工产品加工的产业链,采取上下游一体化发展模式,通过利用自身的优质焦煤的资源优势,向下游延伸至焦炭,最终发展精细化工产品。

    此次收购的内蒙开滦投资有限公司主要包括4 家子公司,涵盖三大板块:动力煤开采、煤制乙二醇、火力发电云飞公司所辖矿井为串草圪旦煤矿,已投产运营,坐落于鄂尔多斯市准格尔旗魏家峁镇,矿区面积为7.09 平方公里,截至2018 年4 月30 日剩余可采储量为4,682.62万吨,核定原煤生产能力为240 万吨/年,煤种为长焰煤,主要作为动力煤和民用燃料及电厂用煤。2017 年和2018 年前三季分别实现净利润1.61 亿元和1.17 亿元。

    宏丰公司所辖矿井为红树梁煤矿,属于在建矿井,坐落于鄂尔多斯市准格尔旗龙口镇,矿区面积29.6893 平方公里,截至2018 年4 月30 日可采储量为41,542.99万吨,核定原煤生产能力500 万吨/年,煤种为长焰煤,主要作为动力煤和民用燃料及电厂用煤。预计2020 年1 月达到联合试运转,2020 年1~6 月为试生产期,试产期生产能力为300 万吨/年,预计2020 年7 月达到核定生产能力500 万吨/年。

    开滦化工拟投资建设年产40 万吨煤制乙二醇项目,已于2018 年7 月31 日取得准格尔旗发展和改革局同意煤制乙二醇项目建设。

    科右中电厂项目位于内蒙古兴安盟科尔沁右翼中,目前在建,拟建设机组规模2×660MW,以Ⅱ回500KV 线路接入距离70km 处的扎鲁特特高压换流站,作为国家电网扎鲁特-青州±800KV 直流输变电项目工程支撑电源,有利于电力消纳。计划在2019 年末完成1 号机组168 小时试运行,2020 年3 月完成2 号机组168 小时试运行。

    若此次收购成功完成,开滦公司将由目前的焦煤开采——焦炭——焦化产品的煤焦产业链延伸到动力煤开采——火力发电等板块,有助公司长期业绩的稳定性。

    若拟收购项目全部达产,将为公司贡献权益净利6.3 亿元收购标的2017 年净利润为0.91 亿元,而唯一在产的云飞煤矿2017年实现净利润为1.61亿元,对应公司权益净利润1.08 亿元,可以推算内蒙公司其它子公司尚处亏损状态。目前云飞公司产能为240 万吨,推算吨煤盈利约为67 元。若未来宏丰公司的红树林矿达产,按照相同的吨煤净利水平推算,预计整体盈利为3.35 亿元,对应开滦股份权益利润约为2 亿元左右。

    煤制乙二醇按照目前市场的一致预期推算,吨产品盈利约为500 元左右,40 万吨的项目投产后,预计整体净利润约为4 亿元,对应开滦股份权益利润约为3.6 亿元。

    科右中电厂项目公司预计利用小时数可达5000 小时,公司预计含税电价为0.27007 元/Kwh,在这一假设测算,预计电厂净利润为0.75 元;如果按照内蒙东部的标杆价格测算,预计电厂利润为2.02 亿元。我们取两种假设的中值1.4 亿吨作为电厂盈利预测的中枢,对应开滦股份的权益净利润约0.7 亿元。

    将上述推算加总,预计项目全部达产,对应的权益净利润约为6.3 亿元,公司拟收购价格为35.47 亿元,此次收购对应的P/E 约为5.6x,与目前公司2020 年盈利预测对应的估值水平相当,因此此次收购金额对股价的影响相对中性,但是因为收购完成后,公司将具有相对完整的煤电产业链,未来业绩确定性更高,对估值有正面作用。

    风险因素:

    收购事项本身存在不确定性;需求再度放缓,影响煤价及焦炭价格改善的风险;焦炭环保政策持续放松的风险等。

    投资建议:

    考虑焦煤及焦炭价格均可望高位波动,同时公司三季度以来成本控制能力有所增强,我们维持公司存量资产2018~2020 年EPS 预测为0.86/0.91/0.98 元(如果拟收购标的项目2021 年全部达产,则2021 年可额外贡献EPS0.4 元),当前价6.08 元,对应2018~20 年P/E7/7/6x。考虑此次收购估值基本与目前股价估值水平一致,因此我们预计收购对短期股价无明显影响,但由于公司产业链更加完善,业绩稳定性更强,对提升公司长期估值有帮助。

    我们给予公司2018 年P/E10x,目标价8.6 元。维持“买入”评级。