科沃斯(603486)深度报告：“不一样”的科沃斯

本文着重分析了市场潜力、公司的竞争格局、产品研发、生态链构建、渠道策略、海外市场等几个核心问题，厘清了市场此前的若干疑问。“不一样的科沃斯”，语带双关，一方面揭示了公司产品能够给用户带来优秀的体验感和实用价值，另一方面则阐述了公司基本面的预期差以及相对应的投资价值。

    全球服务机器人市场空间大，国内市场渗透率低。劳动力成本上升、“懒人经济”快速兴起、居住条件改善、国家政策扶持、智能家居“入口”属性等因素驱动服务机器人行业快速发展。根据IFR 数据统计，2017 年全球服务机器人市场规模约为83.5 亿美元，同比增长15%，预计2018-2020 年累计销售额380 亿美元（CAGR 22.35%）；2017 年中国服务机器人市场规模147.6 亿元，同比增长44.28%，预计2020 年中国服务机器人市场规模将超过380 亿元，每年维持30%以上的高速增长。国内扫地机器人市场渗透率低，根据德国GFK统计数据，我国沿海城市的产品渗透率仅为5%，内地城市仅为0.4%，与发达国家相比仍有较大差距，市场前景广阔。

    公司代工吸尘器起家，现为国内扫地机器人龙头。1998 年，公司前身泰怡凯苏州成立，开始代工业务，随后涉足扫地机器人的研发，2006 年推出自主品牌科沃斯。扫地机器人业务强势崛起，成为公司最耀眼的明星业务；2015 年收入赶超清洁小家电业务，2017 年实现收入26.85 亿元，同比增长55.15%，占营收比重达59.00%，毛利率为48.51%，同比增长3.11pct。目前国内扫地机器人市场份额前三的品牌分别是科沃斯、小米和iRobot，2015-2017 年公司市场份额分别为43.7%、50.2%、46.4%。

    公司扫地机器人技术更新快，积极推进服务机器人IoT 战略落地。公司紧扣科技发展趋势，产品升级引领风潮；扫地机器人上市10 年已更新11 个系列，品质提升大。根据实地测评，对比有高性价比之称的米家扫地机器人，科沃斯DJ35 在扫拖一体、多种操作方式、低矮机身等方便表现突出，性价比更高。公司积极推进机器人生态圈和互联网战略；联手阿里巴巴推出天猫精灵联合定制版扫地机DJ35，拓展服务机器人的IoT 应用场景；与华为合作HiLink 平台，诊断家居空间WiFi 信号的强弱。

    公司重视渠道和品牌建设，“双11”、“黑五”创佳绩。公司通过“是机器人，更是家人”的差异化产品理念打动消费者，快速提升品牌知名度；钟汉良、吴磊等明星加入品牌代言，巧用“不要你管”创意营销，快速吸引消费者关注。线下开设近千家门店注重市场培育，线上巧用电商实现口碑销量双丰收；2018“双11”单天全渠道销售额破7 亿元，同比增长35%；前6 分钟天猫销售额破亿元，同比去年48 分钟破亿速度翻7 倍。海外市场借助亚马逊平台，去年“黑五” 取得了超400%增长的成绩，期待今年继续放量。

    上调至“买入”评级。我们认为公司具有赛道好、研发突出、生态构建前景广阔、渠道能力强、海外市场表现佳等优势，预计公司2018-2020 年净利润分别为5.01 亿元、6.19 亿元、7.30 亿元，对应EPS分别为1.25 元/股、1.55 元/股、1.82 元/股，按照2018 年11 月19日收盘价48.50 元计算，对应PE 分别为39、31、27 倍。考虑到服务机器人市场潜力大，公司“双11”市场份额提升，产品表现优异，存在较大预期差，故上调公司至“买入”评级。

    风险提示：服务机器人行业发展不及预期；公司市场份额下降的风险；公司业绩增长不及预期；募投项目投资进展不及预期；海外市场拓展不及预期。