医药行业点评：中国银河证券首席医药板块分析师香港路演摘要

于11月13日至14日，我们为中国银河证券A股首席医药板块分析师李平祝在香港举行了路演。对于行业最新发展，许多投资者关注联合带量采购（GPO）的潜在影响。股份方面，投资者对恒瑞[600276.CH]、药明康德[603259.CH]和爱尔眼科[300015.CH]最感兴趣。我们总结了银河证券首席医药板块分析师的观点，并在本报告中讲解了我们中国银河国际对GPO的研究观点。总体而言，中国银河证券首席医药板块分析师认为投资者过于悲观，因为GPO的实施将是一个渐进的过程。在选股思路方面，我们的A股首席医药板块分析师的十大选股是：仁和药业[000650.CH]、长春高新[000661.CH]、乐普医疗[300003.CH]、爱尔眼科[300015.CH]、九州通[600998.CH]、恒瑞医药[600276.CH]、健友股份[603707.CH]、沃森生物[300142.CH]、华兰生物[002007.CH]和凯莱英[002821.CH]。对于在香港上市的公司，我们的三只最看好的股份是中国中药[0570.HK]、石药集团[1093.HK]和国药控股[1099.HK]。我们预计GPO对石药集团的盈利影响将颇为温和。

    A股首席医药分析师路演摘要

    我们的A股首席医药分析师对GPO的看法：他认为投资者对GPO的影响过于悲观。自2011年以来政府推出一系列要求降低药品价格的政策，而GPO是其中之一，当时安徽推出的“双信封”药品招标系统。GPO不会改变医药行业的投资逻辑。他预计GPO的实施将是一个渐进的过程，因为它需要3到5年才能从11个城市扩展到全国范围，以及从33种药物扩展到更多药物，因为GPO的目标是通过一致性评估的化学仿制药，而一致性评估的进展很慢。由于合资格的临床试验中心的数量有限（只有约100家医院有资格进行临床试验I期），《289品种目录》的生物等效性试验的进展已严重落后。据药物评估中心称，截至2018年9月，只有18种药物完成了一致性评估，对比之前的目标是2018年底完成289种药物的一致性评估。此外，在短时间内将GPO扩展到全国以及只有最低价的投标者供应药物，将产生高的执行风险，因为如果只有一家制造商负责药品的全国供应，将会出现药品安全和供应问题。因此，市场正在对最悲观的情况做出反应（只有价格最低的投标者提供药品+短时间内全国推行GPO），而这最悲观的情况似乎不太可能发生。

    他对重点公司的看法

    恒瑞目前约60倍2018年市盈率的估值并不过于昂贵。行业龙头应享有估值溢价。我们的A股团队预计恒瑞2018年利润增长约25％，2019年利润增长26-27％。

    与CRO龙头药明康德相比，凯莱英的未来利润增速更快，而估值亦便宜约30％。凯莱英目前专注于CDMO，公司有更多的空间扩展到上游CRO供应链，如临床前大分子药物设计和临床试验阶段CRO服务。因此，我们的A股首席医药分析师认为凯莱英有更高的盈利潜力。

    爱尔眼科的盈利可见度相对较高，而由于公司可能会获母公司注入医院资产，预计公司未来几年其盈利增长势头将持续> 30％。

    我们的A股首席医药分析师对其他板块的观点

    我们的首席分析师预计，医疗保险基金的整体年增长率将保持在10％以上水平（尽管由于覆盖面迅速扩大，前几年增长率从20％以上水平放缓）。城镇职工基本医疗保险的基金增长将受推动，受惠于可支配收入增加（占6至7个百分点），以及工人数量增加（占3至4个百分点）。预计城乡居民基本医疗保险（75-80％资金来自政府补贴）继续按年增长8％至9％。未来几年，预计私人保险业务增长每年增加20％以上。

    2018年首八个月份医院药品销售增长率仅为2.8％（IMS数据）。我们的首席分析师预计，2018年医药终端销售增长将陷入低谷，因为泡沫在2018年受到控制（即控制药物使用），其中包括补充药物、抗生素、CTM注射液等。他预计2019年增长率会加速。整体而言，预计药品的整体终端增长按年增加5%至10％，而2019年领先企业的内生增长将按年增加10%至15％。

    对于有关取消30％药品销售上限的传言，我们的A股首席医药分析师认为可能性不大，因为中国的药品销售百分比在全球范围内仍然很高，尽管它下降到30％（对比美国为17-18％，欧洲为20％）。他表示，他相信尽管某些药物将被排除在药物销售百分比计算之外，例如辽宁的EDL药物和全国医保目录协商的肿瘤药物，但总体而言30％的上限仍将会存在。

    中国现行医疗制度的两个关键问题是：1）没有分级诊疗，因此目前的情况是，优质医疗资源（如三级医院的名医）会因轻微疾病而被分散注意力；2）没有一个健康的、由市场驱动的医生收费定价机制，因此医生须由服务金额驱动。