文化长城(300089)首次覆盖报告：艺术陶瓷龙头跨入教育领域 构建职教综合产业链

国内艺术陶瓷行业龙头，规模下滑布局教育领域寻发展：

    文化长城原主营艺术陶瓷业务，是国内艺术陶瓷行业的龙头企业，近年来受宏观经济及陶瓷产业增长乏力等因素的影响，艺术陶瓷业务规模总体呈下滑态势。2015 年公司开始布局教育领域，先后收购了联汛教育、智游臻龙、翡翠教育等优质教育资产，深耕职业教育产业链。目前，文化长城主营业务包括教育信息化服务、职业教育培训和艺术陶瓷。

    整体业绩稳步增长，毛利率受惠教育业务大幅提升：

    自2015 年以来，公司业绩稳定增长，2018 上半年受益于翡翠教育并表，实现营业收入4.01 亿元，同比增长79.59%，归母净利润0.49 亿元，同比增长175.69%。公司预计2018 年前三季度实现归母净利润1.10-1.25 亿元，同比增长120%-150%。毛利率方面，自踏入教育领域后，提升较为明显。2016、2017 年毛利率分别为36.06%和49.72%，2017 年相比2015 年提升了21.66个百分点，2018H1 毛利率44.38%，同比提升2.68 个百分点，考虑到季节因素，预计全年毛利率将继续提升，并突破2017 年。

    参控股公司业务协同，构建职业教育综合服务产业链：

    文化长城致力于通过控股、参股教育公司之间的业务协同，构建职业教育综合服务产业链，以提升人才职业全方位技能为核心，以教育信息技术为入口，深入在校学生的职业技能及素质提升，贯穿在职新人至专业人士的综合提升，为用户打造“在校学生—职场新人—职场专业人士”的各阶段成长链条。我们认为，随着公司职教产业链的逐步丰富、成熟，公司竞争力将进一步得到提升，推动业绩增长。

    看好公司未来发展，首次覆盖给予“推荐”评级：

    我们预计公司2018-2020 年净利润分别为2.49、3.43、4.60 亿元，对应EPS 分别为0.52、0.71 和0.96 元。当前股价对应2018-2020 年PE 分别为10、7 和6 倍。考虑到公司业务重心逐渐向教育转移，职教市场空间广阔，布局职教全产业链有助于提高公司核心竞争力。看好公司未来发展，首次覆盖给予“推荐”评级。

    风险提示：收购子公司业绩不及预期风险，政策风险，汇率风险。